M och M och M

Om nu någon tänkte sig läsa noteringar om amerikanska 3M så blir personen tyvärr besviken. Tänkte istället ta tempen på tre bolag som börjar på M, Mercedes, Michelin och Microsoft.

Det blir många rapport-noteringar och navelskådande nu. Följa rapporter syftar till att:

Se om verksamhet hyfsat följer den utveckling man antagit.

Lära känna bolag och bransch (man behöver inte bara läsa på om utan även följa ett bolag i ”realtid” ett tag för att få en bättre förståelse).

Eventuellt justera den uppfattning om ”värde” man har om bolaget (genom att försöka se de större trenderna via några efterföljande rapporter och t.ex. jämföra med historiska snitt). ”Värde” är sedan inte någon gissad kurs några år fram i tiden utan definieras vad som kan tänkas vara ”fair value” i dagsläget givet bolagets förutsättningar att leverera.

VD-orden är ofta ord av sin tid och temperaturmätare på världs- och branschläget. 

 

Rapportnoteringarna är kanske inte de roligaste inläggen att läsa. Det medföljer inga bifogade ark med prognoser eller riktkurser. Ofta enbart några basala nyckeltal, allmänna noteringar samt någon rad om nuvarande värdering.

MEN de är värdefulla i ett försök att strukturera vad som kan vara intressant, vid vilket pris, följa hur tankegångar gått förut och hur de går framåt. Visst går det ha allt sådant på pränt i datorn, men bloggformatet är ändå väldigt bekvämt när det kommer till kategorisera, gå fram och tillbaka och inte bara följa bolagen men också hur man själv tänker kring sin process. Skriverierna är dock alltid bara allmänna tankar och funderingar.

Eftersom skrivande är ett reflektionsverktyg så skrivs det också oftast mer om sådant det behöver funderas mer kring. Det är alltså inte i proportion till hur stora eller viktiga innehaven är. Bolag som t.ex. Investor eller Berkshire Hathaway går näst intill på auto-pilot.  Bekymmerlöst ägande på lång sikt där man kan öka på lite då och då när det ser prismässigt ok ut. Medan andra, mindre, mer osäkra med mer "buzz" runt sig kan kräva mer tankeprocessande tillika skrivande. Kontinuerligt sparande i indexfonder skrivs det i princip ingenting om. För där krävs noll tankeverksamhet. Bara köpa kontinuerligt. Jag misstänker att samma fenomen kan finnas annorstädes, t.ex. på Twitter. Bara för att någon basunerar ut något där kring en investeringsmöjlighet så är det inte säkert att det är en all-in-once-in-a-life-time-oppertunity. Läs, begrunda gärna, men gör alltid din egen analys.

 

Låt oss nu gå till första M:et

Mercedes-Benz

Tidigare så har BMW varit den biltillverkare som varit mest intressant. Premium-tillverkare med goda marginaler och inte allt för spretig verksamhet. Mercedes har sedan lastbilar och personbilar gått var sin väg också kommit upp som allt mer intressant. En tanke är att t.ex. Mercedes, utan lastbils-segmentet, skulle kunna nå bättre rörelsemarginaler genom att ha fullt fokus bara på bilar och vans.

Q2 växte Merced-Benz försäljning med 7 % trots ”the COVID lockdowns, the ongoing semiconductor supply-chain bottlenecks and war in Ukraine.” Styrkebesked trots att antalet fordon som såldes minskades.

Man härleder det till ” The year-on-year drop in unit sales for the quarter was mainly caused by global supply chain bottlenecks for semiconductors, while customer demand continues to remain high.”

M.a.o. hög efterfrågan under kvartalet TROTS alla bekymmer vilket har gjort att man kunnat kompensera lägre antal sålda fordon, högre kostnad för insatsvaror med högre priser.

Rörelseresultatet kom in 5 % högre YoY och med de otroligt fina marginalerna 12,6 %. Tittar man på det justerade rörelseresultatet så var den marginalen på 13,5 %.

Jämfört med en annan tysk biltillverkare, Volkswagen, så levererar man alltså både högre försäljningstillväxt som bättre marginaler för kvartalet, +3 % försäljningstillväxt, 6,5 % rörelsemarginal för Volkswagens del.

Globalt pratar man om att fordonsmarknaden har börjat se motvind ”Globally, the car market was significantly lower in the second quarter than in the same period of the previous year and thus slightly down overall in the first six months.”

Som jag skrivit tidigare så syns det på biltillverkarna att de täljer just nu guld. Mercedes-Benz Q2-rapport visar inget annat heller, än så länge.

Mercedes är nu uppe i samma fina marginaler som BMW kan leverera. När man toppat tidigare på konjunkturtopparna så pratar vi om ca 8 %, medan BMW som sagt kunnat leverera uppemot 12 % och även legat bättre till än branschkollegor under lågkonjuntur.

Mercedes kommer sättas upp på bevakningslistan för att eventuellt köpas nästa gång försäljning och marginaler viker och priset blir därefter. Mercedes ger relativt sett mindre Kina-exponering än BMW. På gott och ont.

Ska bli intressant med BMWs rapport. Där förväntas också färre antal fordon sålda. Man har flaggat för sämre marginaler, men om Mercedes rapport förvarnar om något så är det inte alls någon fara och färde. Vi får se.

Flyttar vi sedan för ovanlighetens skull blicken till den franska däcktillverkaren Michelin så är inledningsorden ” During the first half of 2022, tire markets were widely impacted by a multitude of disruptions, which generated extensive volatility and made it harder to assess the underlying demand dynamics. Difficulties in procuring components forced automakers to scale back their output. Complications in the global supply chain contributed to the ongoing high degree of complexity in organizing the transportation of materials and finished products. At the same time, the resurgence of the health crisis in China had a significant impact on local demand, and the outbreak of war in Ukraine exacerbated the challenges already being faced in Europe. The Americas enjoyed robust economic growth, despite rising inflation throughout the first half.”

Apropå ord av sin tid så sammanfattar det väl läget väldigt bra.

Tittar vi här på H1 så var även volymen ned här. Men försäljningen och rörelsevinsten steg ca 19  respektive 9 %. Man fick några marginalers draghjälp av svagare euro, men annars så är det priser man lyckats höja och större för det största bidraget. Rörelsemarginalen landade på 11,5 % för H1 vilket ligger väl i linje med 5-års snittet på ca 12 %. Senast jag kikade lite närmre på däcktillverkarevar 2013 och som synes så är marginalerna hyfsat stabila över tid.

Michelin tappade försäljning och marginaler 2020. Nu är man uppe igen på 2019 års nivåer och verkar kunnat kompensera bra för den inflation och kostnadsökning som varit. Som med så mycket annat så blev det väl lite väl euforiskt med multiplar under 2021, men man skulle kunna argumentera för att nu ser priset mer aptitligt ut.

Däck är i mångt och mycket en oligopol-marknad. Marginalerna är var de är i branschen. Ser inga tecken på att man prispressar ned varandra. Michelin är den största europeiska aktören. Till skillnad från t.ex. Nokian så är Rysslandsmarknaden inte viktigt. Totalt ca 250 miljoner euro i balansräkningen exponerad där. Varav man tog 200 milj euro av dem  i nedskrivning detta kvartalet. 1 % av produktionskapaciteten. Det ska bort. 2 % av försäljningen. Den försäljningsandelen säger något också om Rysslands ”vikt” i världen när man pratar globalt perspektiv. Det är en liten ekonomi beroende av råvaruexport. Ja. Via några mindre välbetänkta beslut byggde Europa in sig i ett halvstort gas-beroende (något som Ryssland tydligen kallt kalkylerat med att man skulle kunna utnyttja), men energiproducerande råvaror går lättare att ersätta än mycket annat här i vår värld. Handlar bara om att ta nödvändiga beslut och bygga därefter.

Det sista M:et är då Microsoft. En tech-jätte från USA. Låt oss notera ned även den som temperaturmätare. Vad säger oss deras senaste rapport?

Den var även bokslutsrapport då Microsoft kör delat år.

Omsättning upp ca 12 % även här pressat av starkare dollar. Microsoft Cloud upp 28 % och Azure upp 40 %. Högt, men de facto den minsta tillväxten på flera år.

Tittar vi på helåret så var försäljningen upp 18 % och rörelsevinsten 19 %. Presterandes en rörelsemarginal på 42 %. Microsoft har gjort ett otrolig resa i att höga marginalerna de senaste åren. Inte allt för länge sedan låg man runt 25-30 %. Försäljningstillväxt samt marginalökningar har verkligen varit mumma för resultaten. Vad som även brukar följa då är multipelökning hös Mr Market vilket ger en dubbeleffekt.

Man har hållit strax över 40 % i rörelsemarginal sedan mitten av 2020. Marginalerna toppade mitten av 2021. Senaste kvartalsrapporten landade på 39,5 %

Dagens värdering ligger på ca PE 29. Kan man hålla marginalerna runt 40 % och trenden inte fortsätter ned samtidigt som försäljningstillväxten kan hålla i sig så är det ingen fara och färde. Det man dock får betänka är att de 20 %-iga tillväxten som var under 2020-2021 var högre än den tillväxt som gällde innan.

Vad som är ”rätt” värde här beror på vad man tror om framtida tillväxt och marginaler. Är 2020-2021 års tillväxt och marginaler det nya ”normala” eller var det en abnormitet?

På lång sikt, oavsett om man räknar med 12, 15 eller 20 % tillväxt så lär detta bolag tuffa på.

Även Microsoft kommer göra sitt bästa för att försvara sina marginaler. Vi får se också om det blir ett köp av Activision-Blizard framöver.

Budet är på 95 usd och du kan köpa Activision-Blizzard aktier för ca 80 usd i skrivande stund. Det du får betänka dock är att det är inte säkert köper går igenom samt att i dagens volatila valutamarknad så kan usd stå högre eller lägre relativt sek när köpet eventuellt ska betalas.

Alphabet Q2 2022

Alphabet noterade en 13 %-ig omsättningstillväxt under Q2. Något pressad av stark usd. Rörelsemarginalen landade på 28 % (31). Marginalen är inom ”ok” intervallet, men ser gärna inte sämre än så här. Temat, i likhet med andra tech-jättar, den senaste tiden har varit att utvidga personalstyrkan, men nu verkar den trenden vänt i branschen.

Kan inte påstå att rapporten var ”bra”, men analytiker hade bl.a. befarat sämre annonsförsäljning än vad som visade sig.

Sök-intäkter upp ca 14 %, Youtube upp ca 4 %. Moln-delen upp ca 37 %, men tyvärr inte närmre break-even detta kvartal heller. I nuläget kostar Moln-delen ca 1 % i marginal för bolaget. Förhoppningen är så klart att allt ska rulla på samt att Moln-delen till slut ska nå den massan att den kan börja generera vinster till bolaget. Min tidigare tes har varit att break-even kan inträffa mot slutet av 2022. Kanske det varit för optimistiskt. Vi får se.

 

Under 2021 slog man mina förväntningar med råge, Q1 såg lika bra ut medan detta kvartalet har varit mer dämpad tillväxt även om det inte var dåligt.

CFO:n gick också igenom att hela 2022 kommer innebära väldigt tuffa jämförelsetal. Troligen ligger även den starkare dollarn till hinders också resten av detta år. Även om det dras en broms i personalrekrytering så förutses högre investeringskostnader. Med de förutsättningarna så får man anta att det kommer vara lite ”ljummare” tillväxt de närmsta 2-3 kvartalen.

Så vad innebär det för mitt innehav eller min syn på värderingen? Ingen ändring faktiskt. Alphabet är ett fantastiskt bolag. Annonser fungerar självklart även via social media, men där finns det många. De sociala medierna avbyter varandra också i popularitet. Vem vet vad som är populärast om ett par år? Google finns det dock bara ett utav. Ser inte hur deras position ändras under den närmsta framtiden (57 % av sök-marknaden i USA). Men Amazon kan utgöra den tuffare konkurrenten vad det lider (19 % av sök-marknaden i USA).

Annat som hänt är 20:1 splitten. Nu finns 20 gånger så fler Alphabet-aktier på kontot.

Alphabet ger inte utdelningar däremot återköper man aktier. 70 miljarder usd har man mandat för.

Lite motvind förekommer också. Exempelvis så har man fått gå med på att avgiften för appar i Play Store ska vara 15 % istället för 30 %. EU har tidigare delat ut böter på ca 9 miljarder usd. Jämför man med dagens ca 125 miljarder usd i kassa och räntepapper så är det dock inte blodigt även om pengar är pengar.

Vad gömmer sig under Other Bets då? Ja en hel del. Även där väntas det på att något ska komma att bli vinstgivande. Exempelvis Verily, Waymo, DeepMind, Calico m.fl. Pengaslukare eller framtida guldklimpar? Vem vet.

Värdering just nu ca PE 21. 

Volati Q2 2022

Prismässigt så drog Volati iväg och signalerade ”dyrt” ihöstas, sedan i våras kom den ned igen och signalerade ”ok” igen. Man kan ju undra om försäljning och intjäning svänger lika mycket, men nej som så ofta så tuggar det på sakta uppåt. Kurser svänger långt mycket mer och fortare än underliggande fundamenta.

Volati är sedan 2019 en liten nyfunnen pärla. Nyfunnen för mig för Volati grundades 2003 och sattes på börsen 2016. Historiken är m.a.o. kort och det talar alltid för att man ska vara lite försiktig.

Storägare är grundarna Karl Perlhagen och Patrik Wahlen. Tillsammans kontrollerar de ca 67 % av rösterna. Vi pratar här alltså om pilotskolan de lux.

Det gör också att förtroende för dessa personer är A och O om man ska köpa aktier i bolaget. Under de få år jag följt bolaget har jag dock inte funnit att man inte sett även till små aktieägares bästa. Bolaget utvecklas dessutom hela tiden steg för steg och, så vitt jag kunnat bedöma, utan att nyttja för stora finansiella risker.

Nog med försnack. Till rapporten.

Omsättningen ökade med 33 %, EBITA med 18 % och rörelseresultatet med 12 %. Rörelsemarginalen landade på 9,4 % (11,1). M.a.o. en viss marginalpress som man också kommenterar.

Likaså kommenterar man att man förbereder sig för en inbromsning av ekonomin. Dessutom har man detta kvartal börjat exportera igen till Ukraina. Man är bl.a. stora inom spannmålshantering (Tornum).

Det mer intressanta är dock att man fortsatt med förvärv. Volati är förvärvsdrivet.  Så ingen stopp där. Totalt har man de senaste tolv månaderna adderat förvärv med en årsomsättning motsvarande 1100 milj kr. Rullande 12 månaders omsättning är f.n. ca 7.300 milj kr för Volati så mellan tummen och pekfingret adderas 15 %. Nu har det även gått ett år sedan man knoppade av Bokus som visserligen hade fina försäljningssiffror, men lägre marginaler.

12-månaders rörelsemarginal för Volati i skrivande stund är ca 9 %. Jag har gjort det enkelt för mig och tidigare antagit en rörelsemarginal på ca 10 % för Volatis nuvarande verksamhet då det är den  bransch det är. Ser ingen anledning att ändra det. Addera dessutom en tillväxt något högre än det om man tror på fortsatt organiskt tillväxt över konjunkturcyklerna samt förvärv.

Volati själva har som mål att växa EBITA med 15 %  över en konjunkturcykel. Balansräkningen vill de ha nettoskuld till justerad EBITDA mellan 2 och 3, aldrig över 3,5. Nu ligger den på 2,2.

När jag kör min checklista så är balansräkningen en akilleshäl. Även om det inte är ovanligt, för många bolag passerar inte den. Checklistan är inte till för att helt diskvalificera bolag utan för att bestämma vad jag kan tänka mig för största position i bolaget, om någon (d.v.s. mäter risk, mer riskfyllt ska ha mindre summor investerat). Det är dock inte så att jag känner någon egentlig oro.

Kikar vi bara på april-maj så har förvärv gjorts motsvarande en årsomsättning på 675 milj kr. Vi pratar om utrustning och tankar för pappers- och massaindustrin, infästningslösningar till tex solpaneler och köks- och inredningsbeslag. Ser inte annat än att det också är typiska 10 % marginal verksamheter som kommer adderas till resultat och kassaflödena vad det lider.