Kinnevik under förändring

Det har skett en markant förändring i Kinnevik de senaste åren. Satsningen på onlineverksamhet har både varit snabb som kraftfull. Nedan följer hur substansvärdet på dem förändrats fram till gårdagens kvartalsrapport.

Q 1 2008 57 milj kr
Q 1 2009 0,2 miljarder kr
Q 1 2010 0,6 miljarder kr
Q 1 2011 2,6 miljarder kr
Q 1 2012 10,3 miljarder kr

Satsningen har varit speciell stor från 2010 och framåt. 2010 uppgick investeringarna till ca 0,9 miljarder, 2011 till 2,9 miljarder och under 2012 har 2,7 miljarder investerats d.v.s. totalt ca 6,5 miljarder (motsvarar 23,40 kr/aktie). Ytterligare ca 2,3 miljarder planeras att investeras under 2012.

Totalt sett utgör nu ca 37 kr/aktie av substansvärdet av just onlinesegmentet, att jämföra med de 0,20 kr/aktie som fallet var Q 1 2008.

Nedan hur stor substansvärdet är i procent per sektor (Q1 2012)

Denna stora satsning är, för mig, ett osäkerhetsmoment. Jag vet inte hur jag ska värdera onlineverksamheten. Kinnevik redovisar också två värden, bokfört och s.k. "verkligt" som baseras på bedömt värde i jämförelse med liknande rörelser. Själv utgår jag från när jag tittar på det mer konservativa bokförda värdet.

Det referensobjekt som finns inom Sverige är det av Kinnevik delägda CDON Group. CDON Group genererar, propertionellt till Kinnevik, ca 0,8  miljard kr i intäkter/år och har historiskt  (kort 2 års historik) sett haft en rörelsemarginal på ca 5%. Det bokförda värdet på Kinneviks innehav i CDON Group är just nu ca 0,5 miljarder kr. Lite konservativt räknat bör CDON Group kunna leverera ett EBIT-resultat på ca 35 milj kr till Kinnevik årligen.

Varför detta räknenexempel? Själv brukar jag använda multipeln EBIT x 10 för att värdera någorlunda stabila verksamheter. Om man förutsätter att CDON Group är en någorlunda stabil verksamhet utan större tillväxt så vore då värdet på Kinneviks innehav, utifrån mitt sätt att räkna, vara ca 350 milj kr d.v.s. något under bokfört värde. Nu kan denna värdering naturligtvis diskuteras. "Mr Market" värderar ju just nu CDON Group som ett rejält tillväxtscase runt EBIT x 24.

Som jag ser det så, vid ett försök att värdera Kinneviks onlinesegment så gott som det nu möjligtvis går, så bör man inte använda s.k. "verkligt" värde, ej heller bokfört utan ett rabatterat bokfört värde. Möjligtvis kan 2/3 av bokfört värde vara rimligt, med ytterligare säkerhetsmarginal för att ta höjd för osäkerheten av satsningarna ca 1/2 av bokfört värde. Under förutsättning att innehaven börjar leverera.

Dock så spelar kanske värdet av onlinesegmentet mindre roll även i dagsläget, då det är Millicom och Tele2 som står för den viktigaste kassaflödes genererande delen av Kinnevik. Tillsammans utgör deras nuvarande substansvärde ca 168 kr/aktie och det är också de som står för den största delen av intjäningsförmågan. Exempelvis handlas Kinnevik nu för ca 7 x EBIT baserat på de underliggande innehavens propertionella andel.

M.a.o. så vid köp av Kinnevik-aktien så betalar man i princip för innehaven i Tele2 och Millicom. Resten följer med "gratis". Eller gratis och gratis... Då satsningarna på onlinesegmentet överstiger vad Kinnevik ger i utdelningar till sina aktieägare eller satsat på andra områden så är huvudfrågan om satsning kommer vara lyckad. Om inte så hade kanske ovanstående redovisade 23,40 kr/aktie, som motsvarar investeringarna i onlinesegmentet då, kunnat göra bättre nytta som utdelningspengar till aktieägarna. Kan Kinnevik förvalta den summan bättre än aktieägarna själva?

Vad tror du?

Q3 rapporter från Kinnevik-bolagen

Det har ju trillat in flertalet rapporter under den gångna veckan. Låt mig lite kortfattat göra några noteringar kring de bolag som ingår i investmentbolaget Kinnevik portfölj. Kinnevik har flertalet innehav och de har olika stor betydelse för Kinnevik. Viktigast är Millicom och Tele2.

Millicom är en mobiloperatör som erbjuder mobiltelefonitjänster i 18 länder i Latinamerika, Afrika och Asien. Millicoms tjänster marknadsförs huvudsakligen under varumärket Tigo. Största marknaden är Centralamerika med 40% av intäkterna.

I Q3 rapporten angavs 1,74 (1,34) usd i vinst/aktie exkl engånsposter. Omsättningen och antal kunder steg med 13% i jämförelse med Q3 2010. Styrelsen i Millicom föreslår också en extra utdelning på 3 usd. Ett välkommet tillskott till bl.a. Kinneviks kassa.

Tar vi oss en sen titt på Tele 2, som är en teleoperatör där mobiltelefoni utgör ca 2/3 av omsättningen, så ser det även där ut som "business as usual".

Angående finansoron just nu så uttalar sig man så här från Tele2s håll:

"Det har vi inte sett, det går fortsatt väldigt starkt. Vår bransch, telekom,
påverkas inte så mycket i dåliga tider."

Tele2 sitter just nu med en mycket god kassa på ca 11,80 kr/aktie. Att genomföra ordinarie utdelning bör med andra ord inte vara något problem.

Skuldsättningen för bolaget har dock ökat i jämförelse med för ett år sedan och debt/equity är nu 1,15. Andelen lån ökade som bekant markant när man genomförde extra utdelningen tidigare i år.

Av betydelse därnäst så vill jag sätta helägda Korsnäs. Där rapporteras att Korsnäs rörelseresultat uppgick till 784 (810) Mkr för perioden jan-sep. Korsnäs är den näst största tillverkaren av vätskekartong i världen. Den något sänkta rörelsevinsten förklarades av något högre kostnader för kemikalier och ved som ej kunnat kompenseras fullt ut på försäljningspriset. Resultatet sticker inte ut på något sätt än vad som kan vara brukligt.

Andra delägda verksamheter av blandad betydelse är t.ex. MTG, Metro och Cdon.

MTG ökade rörelseresultatet kraftigt, Metro gör en liten förlust och Cdon visar på omsättningstillväxt men sänkt vinst på grund av tagna engångskostnader.

Transcom är ett problembarn, som man delvis avyttrat, men Kinnevik kommer som delägare ställa upp i den kommande nyemissionen.

Önskar man nu titta på Kinnevik självt så finns rapporten här: Kinnevik Q3 Rapport 2011

VD Mia Brunell säger bl.a.:

”Jag är nöjd med Kinneviks utveckling i det tredje kvartalet. Korsnäs har fortsatt stabil utveckling och bra rörelsemarginal och våra telekombolag visar styrka med god försäljningstillväxt och fortsatt höga marginaler. Våra mediabolag har utvecklats väl trots den makroekonomiska osäkerheten. Inom våra nya investeringar är aktiviteten fortsatt hög och mandatet för nyinvesteringar i år har ökat, vilket visar de möjligheter vi ser att investera i framtida tillväxt”

Kinnevik är med sin mix av stabila kassaflödesgenererande verksamheter och intressanta nysatsningar ett av mina favoritbolag. Det handlas f.n. till god rabatt baserat på sina underliggande innehav.

Vad är din syn på Kinnevik?