SSABs bokslut

Eftersom SSAB var det senaste bolaget som jag tittat närmre på så passar jag även på att kommentera det bolagets bokslut lite extra.

SSABs bokslut

Rapporten gav inga muntra besked. Någon vinst blev det egentligen inte, rörelseresultatet var negativt, även om man undvek att redovisa röda siffror. Utdelningen sänktes till 1 kr/aktie. Samma nivå man höll under förlust året 2009.

VD kommenterar bl.a. "Stålmarknaderna fortsatte att utvecklas negativt efter den försämring i orderingång vi såg i början av hösten. Den svaga utvecklingen gäller framförallt den europeiska marknaden men också i Nordamerika och Asien visade kunderna en avvaktande hållning."

Rörelsemarginalerna viker nedåt i alla bolagets affärsområden. Det ironiska är att det enda affärsområdet som håller sig någorlunda uppe och som räddar bolagets resultat från att falla igenom botten helt och hållet är den amerikanska d.v.s. före detta IPSCO. Samma affärsområde som är upphov till SSABs gigantiska Goodwill-post.

Kortfattat så kan man väl säga att Europa är "dött", med minskad produktion och efterfrågan. Europas största ståltillverkare ThyssenKrupp är ju på väg att avveckla sin stålverksamhet bl.a. genom försäljning av sin rostfria ståltillverkning till finska Outokumpu. ArcelorMittal stänger ned och försöker sälja stålverk. Tata Steel verkar ångrar sig rejält så här i efterhand att de köpte brittisk-holländska Corus. Just nu verkar Europa som helhet köra på 2/3 av sin produktionskapacitet, men det har inte hjälpt, än.

Amerika ser ut att ha vänt. Marknaden där ser ljusare ut. Dock har det inte riktigt hjälpt de amerikanska stålproducenterna. I "normalfall" så är stål någonting som produceras och konsumeras lokalt/regionalt. Undantag finns t.ex. mitt under superhögkonjunkturen då stålpriset stack i väg så pass så det var värt att transportera det ända till det växande Kina.

Nu har dock vänt. Kina är nu själva världens största stålproducent och kan försörja sin egen marknad (och mer därtill verkar det som). Det nya fenomenet har hänt att istället för att västerländska stålbolag exporterar till Kina, så har kinesiska stålbolag börjat exportera till västerlandet. FAST stålpriserna inte egentligen motiverar långväga transporter eftersom de är så låga som de är, enligt amerikanarna.

I rapporter från amerikanska stålbolag kan man läsa om anklagelser om att Kina dumpar stål på den amerikanska marknaden. Att kinesiska bolag blir subventionerade av kinesiska staten för att kunna hålla uppe produktionen. Resultatet har blivit att 1/5 av stålet som konsumeras i USA nu kommer från Kina.

I SSABs rapport noteras det genom följande ordalydelse "Det största hindret var import till USA av standardstål från Kina. Under ett par månader låg importen från Asien på rekordnivåer."

Även i Europa verkar det som om vissa företag höjt röster mot den kinesiska stålexporten som de menar på ej är marknadsmässig korrekt. Mellan raderna tycker jag mig utläsa att man önskar en form av reglering. Någon form av strafftullar eller dylikt eftersom man anser att Kina utövar otillbörlig  marknadspåverkan genom att subventionera sin egen stålproduktion.

Vi får helt enkelt se hur tongångarna kommer gå framöver.

 

Vänder jag blicken tillbaka mot SSAB så är jag främst intresserad av att se om det hänt något som gjort fundamental skillnad för bolaget och dess affärer. För att "gissa och tycka" så lite som möjligt använder jag Piotroskis F-score.

Resultatet gav vid handen att SSAB 2012 kontra 2011 gav 4 F-score. Inte alls imponerande på den 9-gradiga skalan. Jag gör en påminnelse om att följa upp med ytterligare en koll vid senare rapporttillfälle.

Den andra intressanta biten är balansräkningen. Det är ju skönt att se att goodwill posten minskat med drygt 1 miljard under året som gått, men den är fortfarande rejält stor. Justerar jag det egna kapitalet (som enligt balansräkningen är på 88,81 kr/aktie) för goodwillposten landar jag på 33,60 kr/aktie.

Även om det är "goodwillposten" som ändock är den del i SSAB som genererar en del pengar så att säga så vill jag helst inte betala mycket (om ens något) för det.

Jag bibehåller min bevakning, men jag tänker inte köpa några aktier i SSAB just nu.

Vad tror du om världshandeln och stålmarknaden framöver? Kommer vi få se mer frihandel eller mer protektionistiska tongångar?

Världens bästa stålbolag

Vilket är världens bästa stålbolag?

Ja, tyvärr så kan jag nog inte påstå att det är svenska SSAB. En ledtråd kan man kanske få om man tittar på vilket världens främsta investerare, Warren Buffet, äger.

Det är inte världens största stålbolag, Arcelor-Mittal. Ej heller USAs största US Steel. Inte ens en s.k. dividend aristocrat så som Nucor. Nej svaret är koreanska POSCOR.

Warren Buffets investmentbolag Berkshire Hathaway köpte in sig redan 2006, d.v.s. innan finanskrisen.

Det imponerande i sammanhanget är, som det har visat sig, att Warren Buffett lyckades köpa in sig i det stålbolag som tillsynes opåverkat seglat igenom finanskrisen, t.o.m. gått stärkt ur den och fortfarande stärker sina positioner. Detta till ett pris som låg under vad man annars betalade för stålbolag på denna tiden.

Priset han betalade motsvarade ca 0,8 av eget kapital. Detta i en tid då man generellt betalade premium mot det egna kapitalet för stålbolag. Warren Buffet har själv uttalat sig om att 2006 var en tid då det var svårt att hitta bra köp. Han har då, trots tidigare motvilja att titta utanför USA, letat efter köpkandidater utomlands. Han hittade ett bolag i Sydkorea, POSCOR.

Man kan hänvisa till att Warren Buffet har tur, att han har tillgång till billiga pengar o.s.v. men personligen kan jag inte bli annat än ödmjuk över någon som prickar in ett köp, billigt köp enligt den tidens värderingar, i ett bolag som visar sig gå opåverkat och stärkt igenom ett av historiens största krascher. Hur gör han?

Vad är det nu som gör att jag kallar POSCO världens bästa stålbolag? Är det enbart för att jag är en beundrare av Warren Buffets stock-picking förmåga? Nej, även nyckeltalen talar till bolagets fördel som jag ska visa nedan.

POSCO är just nu världens femte största stålbolag, noterat både i hemlandet på Seol-börsen som i Tokyo och NYSE (för svenska investerare är antagligen ADRn på NYSE lämpligast). 

De största ägarna är Korean National Pensions Fund (6%), Nippon Steel (5%) och Berkshire Hathayway (5%).

Som synes av stapeldiagrammen nedan har finanskrisen knappt påverkat bolaget. Diagrammen visar miljarder koreanska won.

Omsättningen har överlag stadigt ökat, t.om. kraftigt de senaste åren. En delförklaring till det återkommer längre ned.

Vinsten varierar något vilket är fullt förstårligt i stålbolag, men som synes så uppvisar bolaget inga försluster alls. Inte ens i närheten. Inte ens i en period där andra stålbolag fått se sig gå med förlust inte ett år utan i vissa fall två, tre år.

Att bolaget presterat vinst efter vinst syns också på utvecklingen av det egna kapitalet. Stadigt stigande. Även här i motsatts till många andra stålbolag som sett sitt egna kapital urholkas.

Ser man då på ROE så syns att avkastning på det egna kapitalet sänkts något, dock av förklarliga skäl aldrig negativt. Den senaste 5-års perioden har uppvisat en ROE på i medel 12%. Avundsvärda siffror för ett stålbolag.

Tittar man då på skuldsättningen i form av debt/equity så uppvisar bolaget en väldigt stark balansräkning. Inte minst då Warren Buffet bestämde sig för att köpa (år 2006 var Debt/equity 0,4). Fortfarande är den i jämförelse med många andra stålbolag stark, men som stapeldiagramet visar har bolaget dragit på sig en högre skuldsättning de senaste åren, i sviterna av finanskrisen.

Anledningen är förvärv. När bolag som Arcelor-Mittal säljer av tillgångar för att betala av sitt skuldberg så belånar sig POSCO för att köpa tillgångar. Detta är ju också sådant man som investerare vill se hos ett sunt skött bolag. En stark balansräkningar som används för att göra billiga förvärv när andra tvingas att sälja.

Jag är dels imponerad av POSCO, dels imponerad av hur Warren Buffett lyckats göra ett dylikt köp, i toppen av konjunkturläge. Hur kunde han veta? Eller tänkte han helt enkelt bara att när en tillgång säljs till rabatt, som är lågt belånad och i en bransch vars produkter bör efterfrågas i många, många år till, då är det ett bra köp oavsett konjunkturläge? Ja kanske det.

Tittar vi nu på värderingen av POSCO idag så värderas det till P/B 0,72 och P/S 0,42 d.v.s. P/B mässigt i den prisklass som Warren Buffet köpte för då det begav sig.

P/S mässigt ligger POSCO just nu i nivå med värderingen på svenska SSAB.

De referenser jag funnit så har Warren Buffett uttalat sig om att han ej varit intresserad av att köpa fler PSOCO aktier. Detta i en tid då den värderats till P/B 1,1 vilket inte överraskande indikerar att Warren Buffet anser att även om bolaget är välskött så är det bara köpläge om den handlas till "rabatt".

Ibland blir man kanske lite väl navelskådande och tror att Europa trots allt fortfarande måste vara världens ekonomiska centrum, men när man tittat närmare på t.ex. stålindustrin och gör jämförelser så blir det ganska tydligt att världens nav flyttat. Det är i Seoul, Tokyo och Beijing världens företagsekonomiska nav ligger. Huruvida man strejkar eller jobbar i Athen skapar visserligen nyhetsrubriker men gör väldigt, väldigt lite avtryck på det stora hela.

Det får en också att fundera...

Om världens femte största stålbolag med starka finanser och världens framsida som marknad, värderas lika mycket eller lite som ett litet skuldsatt svenskt stålbolag, med världens baksida som marknad. Vilket bör man köpa?

SSAB vs Stålindustrin

Som ett led i mina efterforskningar kring stålindustrin kommer här en del enklare jämförelser som kan vara intressanta att göra mellan SSAB och övriga mer eller mindre relevanta stålbolag. 

Först en liten översikt över de tio största stålbolagen i världen. Bara så att vi får rätt perspektiv på vad Sveriges, eller t.o.m. Nordens, "stora" stålbolag SSAB har att mäta sig med, globalt sett. 

Bolagsnamn Producerad mängd stål 2011 (Land, eller i. a.f. var man har registrerat sitt moderbolag)

ArcelorMittal 97 milj ton (Luxemburg) .- Bildade vid sammanslagning av Arcelot och Mittal världens i särklass största stålbolag. 

Nippon Steel & Sumitomo Metal 46 milj ton (Japan) - Bildades 2012 vid sammanslagning av Nippon Steel och Sumitomo.

Hebei Iron and Steel 44 milj ton (Kina) - Kinas största ståltillverkare och är en  sammanslagning från år 2008 av Tangsteel och Hangsteel.

Baosteel 43 milj ton (Kina) - Växte mycket i storlek efter Asien-krisen på 90-talet i och med förvärv av många andra kinesiska stålbolag. Baosteel noterades på Shanghaibörsen år 2000.

POSCO 39 milj ton (Sydkorea) - POSCOS historia går tillbaka till Sydkoreas industrialisering på 60-talet. Bolaget finns listat inte bara i Seoll utan också i Tokyo, London och New York.

Wuhan Iron and Steel 38 milj ton (Kina) - Kinas egentligen första stora stålgigant med ursprung från 50-talet. Listades på Shanghai börsen 1999.

Jiangsu Shagang 32 milj ton (Kina) - Kinas största privatägda företag.

Shougang 30 milj ton (Kina) - En av de äldsta stålbolagen i Kina vars ursprung går tillbaka till 1919.

JFE 30 milj ton (Japan) - Konglomerat vars bas består av ståltillverkning men även inkluderar varvsindustri, fastigheter m.m.. JFE är en sammanslagning 2002 av tidigare Nihon och Kawasaki Steel.

Ansteel 29 milj ton (Kina)

Som synes så är 6 av de 10 största kinesiska bolag. Kina står ju mycket riktigt också för drygt halva världsproduktionen som världskonsumtionen av stål.

9 av 10 bolag är asiatiska. Även ArcelorMittal har en stor del av sin produktion och försäljning i Asien. Moderbolaget är dock registrerat i Luxemburg. Den stora andelen asiatiska stålbolag i toppen är heller inget konstigt. Det är helt klart i Asien det mesta stålet konsumeras. De fyra nationerna Kina, Japan, Indien och Sydkorea står själva nästan för drygt 2/3 av världens stålproduktion och stålkonsumtion.

Noterbart är att stål i huvudsak produceras och konsumeras lokalt och regionalt. Det är egentligen ingenting man som färdig slutprodukt skickar runt halva jordklotet. Istället är det malmen och kolet man transporterar, till stålverken.

En annan tydlig trend är konsolideringen som pågått under en längre tid nu. Stålbolag går samman, förvärvas och slås ihop. SSAB förvärv av IPSCO är i detta sammanhang inget konstigt eller unikt. Långtifrån, det är mer eller mindre kutym i branschen.

Sätter vi nu SSAB i relation till de tio ovan nämnda bolag så är SSABs produktion på ca 4 miljoner ton ganska blygsam. SSAB största marknader är också Europa och USA m.a.o. på "gårdens baksida". Eftersom stål är mer utav en regional handelsvara är det således troligen mer relevant att jämföra SSAB med de största aktörerna i Europa och USA.


Jag drar då fram de fem största och tittar på balansräkningen utifrån debt/equity samt två värderingsparametrar, P/B och P/S.

P/E kan i sammanhanget vara ganska orelevant då konjunkturkänsliga bolag har en tendens att ha lågt P/E när hjulen snurrar som fortast och kurserna är som högst i relation till den långsiktiga "normalvärderingen" och vice versa. Nu säger inte P/B och P/S kanske så mycket heller, men mitt antagande är att i alla fall P/S är en hyfsad värdemarkör. Om man nu vill jämföra olika bolag i samma bransch. I regel svänger omsättningen långt mindre än vinstmarginalerna i konjunkturkänsliga branscher.

Hur som helst de fem största i Europa och USA är:


ArcelorMittal 97 milj ton (Luxemburg)

Tittar man på balansräkningen så ligger debt/equity på 1,15.

Som tidigare påpekats, världens största ståltillverkare med förgreningar över hela världen inklusive stor del av den europeiska marknaden.  Man har stängt ned anläggningar i bl.a. Belgien p.g.a. överkapacitet i Europa. Direktavkastningen ligger f.n. på ca 3,7%. P/B 0,5 och P/S 0,3


Tata Steel 24 milj ton (Indien)

Tata Steel har en ansträngd balansräkning med en debt/equity på 2,34.

Dotterbolaget Tata Steel Europe är näst största ståltillverkaren i Europa. Tata Steel Europe motsvarar ganska väl tidigare Corus, som var ett brittiskt-holländskt stålbolag som förvärvades av Tata Steel 2007 för drygt 12 miljarder usd. Detta efter en budstrid mellan Tata och brasilianska CSN. Tata Steel Europes omsättning är på ca 16 miljarder usd (2012), vilket verkar ligga i linje med omsättningen vid köpetillfället. Detta motsvarar alltså ett pris på Corus på ca P/S 1,3. Detta var då innan Finanskrisen då "hjulen snurrade som fortast". Tata Steel Europe har haft det tufft de senaste åren liksom alla andra aktörer på den europeiska marknaden. Anledningen att jag noterar ned Corus-affären speciellt är för att det kan vara intressant att se värderingar under en högkonjunktur.

Tata Steel Europe är ju nu inte särnoterat, men ser man till bolaget som helhet så handlas aktien till ca P/B 0,75 och P/S 1,1. Direktavkastningen är 3%. Tata Steel som helhet sticker också ut genom att ha en stadigt ökande vinst även igenom Finanskrisen. Anledningen finns nog på bolagets hemmamarknad, Indien. Indiens stålkonsumtion steg t.ex. ca 5% under 2013, ca 6% under 2012 och 11% 2011. M.a.o. en helt annan situation än den vi sett i Europa under samma tidsperiod.


US Steel 22 milj ton (USA).

US Steels balansräkning är heller ingen fröjd för ögat. Debt/equity på 2,97.

Med en omsättning på totalt ca 20 miljarder usd står Amerika för merparten och Europa för ca 1/4. US Steel har fyra förlustår bakom sig och sjunkande utdelningar. Direktavkastning är i skrivande stund 0,9%. Värderingen ligger på P/B basis på ca 0,9 och P/S på 0,2.



Nucor 20 milj ton (USA)

Nucor är branschens stjärna i USA vilket också märks på värderingen. Debt/equity ligger på 0,95.

Omsättningen ligger på ca 20 miljarder usd och bolaget går med vinst samt har sakta, stadigt ökat utdelningarna. Den mesta försäljningen sker i Nordamerika. Direktavkastningen ligger just nu på ca 3,2%. Värderingen sett till P/B på 1,9 och P/S på 0,8



ThyssenKrupp 18 milj ton (Tyskland)

Konglomerat som förutom ståltillverkning har hisstillverkning, varvsindustri m.m.. Bolagets ursprung är ihopslagningen av Thyssen AG och Krupp år 1999. Ansträngd balansräkning med en Debt/equity på 3,19.

Ståltillverkningen är hårt pressat. ThyssenKrupp fick kraftigt sänka sina utdelningar och nu senast t.om. ställa in dem. Man håller just nu på med en omställning där man har för avsikt att försöka ställa om mot mer tillverkning av andra industriprodukter och ha mindre fokus på stål framöver.  Värderingsmässigt så ligger aktien på P/B 2,6 och P/S 0,2.


SSAB 4 milj ton (Sverige)

Debt/Equity för SSAB är 1,03. I jämförelse så är finanserna alltså inte alls lika ansträngda som bland många av de andra aktörerna. SSAB ligger här på samma nivå som t.ex. Nucor.

Sett till direktavkastningen så presterar man även här väldigt bra (förutsatt att den bibehålls på 2 kr). Just nu är den 4,3%. Högst i jämförelsen.

SSAB handlas just nu till ca P/B 0,5. P/B-talet varierar en del i branschen, men undantar man konglomeratet ThyssenKrupp så verkar en värdering runt och en bit över P/B 1 härledas till stålbolagen när det går tämligen bra för dem, medan kring P/B 0,5 är mer utav en krisstämpel.

SSAB P/S-tal ligger på 0,4 och är därmed någonstans "mitt i mellan". Skuldsatta bolag så som ThyssenKrupp och US Steel handlas t.ex. på P/S tal hälften så höga, medan den amerikanska favoriten Nucor handlas till dubbelt så högt P/S-tal och Tata Steel som uppvisat stadig tillväxt en bit över P/S 1.

Summa summarum så bedömer jag att SSAB bör ha förmåga att övervintra ett tag till. Finanserna är inte avskräckande dåliga om man jämför med branschkollegorna. Därtill så sticker heller inte värdering på t.ex. P/S-basis ut som något helt stick i stäv med vad som kan vara relevant.

Väljer man att titta bakåt och då enbart på SSABs historiska värdering så visar det att värderingen över en konjunkturcykel i medel legat på P/B 1,3 och P/S 0,8.

Relativa jämförelser eller historiska diton säger naturligtvis ingenting om framtiden. Historien brukar som bekant ej heller upprepa sig, men ganska så ofta så sägs den rimma.

För sakens skull så slänger jag in ett sista stapeldiagram så att storleksförhållandena riktigt sjunker in. Stålproduktion i miljoner ton.