Månadens MIILF

MIILF - Mature Investors I´d Like to Follow, eller m.a.o erfarna investerare som jag både finner duktiga samt kan sympatisera med vad det gäller deras investeringsstrategier. Sådana som jag helt enkelt tycker kan vara värt att följa för att eventuellt finna nya investeringsideer. Eller för att följa upp för att lära mig mer kring hur de eventuellt kan tänka.

Denna MIILF-bevakning uppdateras fortlöpande och fokus ligger på vad de förvärvat och till vilka priser de ansåg det vara köpvärt.

Jag har valt ut några nordiska samt några amerikanska. I nuläget utgörs de av; Didner & Gerge (Aktie, Småbolags- och Globalfonderna), ODIN (Sverige- och Finlandsfonderna), Skagen (Global, Vekst- och Kon-Tikifonderna), Simon Blecher (Carnegie Sverige fond), Warren Buffett, Donald Yacktman, Meryl Witmer och Mohnish Pabrai.

Enbart de av ovanstående som annonserat nya köp sedan senaste MIILF uppdateringen inkluderas nedan.


Didner & Gerge

Q3 2013
Sandvik ca 90 kr
Nordea ca 75 kr
Indutrade ca 245 kr
Nibe ca 125 kr
Storebrand ca 35 nok
Sydbank ca 140 dkk
Fairfax ca 410 usd
Deere & Co ca 83 usd
Oaktree Capital ca 52 usd


ODIN

Sep. 2013
GL Beijer ca 125 kr
Hufvudstaden  (A-aktien) ca 83 kr


Simon Blecher

Nov. 2013
Electrolux ca 165 kr


Donald Yacktman

Q3 2013
Coca Cola ca 39,50 usd
PepsiCo ca 82 usd
Exxon ca 90 usd
Oracle ca 32,50 usd

Månadens MIILF: Donald Yacktman

Sålt Wilhelm Wilhelmsen

Wilhelm Wilhelmsen lämnade Q3 rapport här om dagen och i samband med det sålde jag även de aktier jag hade i bolaget.

Försäljningen var orsakad av flera saker. Dels är bolaget det av mina innehav med lägst kvaliteer i portföljen, utifrån mina kriterier. Det betyder inte att Wilhelm Wilhelmsen är dåligt. Bolaget har många kvaliteer.  Nej utan med det menas att bolaget med sin ranking och med sin affärsverksamhet som är beroende av belåningär  ett av mina innehåll med minst antal uppvisade kvaliteer. Som sådant är det då lättare att det kan ”tippa över” från bedömningen ”neutral” till ”negativ”. 

Samtidigt har värderingen stigit och det i ett läge då jag tror mig kunna se bättre värden i bolag av högre kvaliteer. Med andra ord uppfyller situationen en av mina säljkriterier.  Priset överstiger det bedömda "värdet" samtidigt som det finns andra attraktiva placeringsalternativ. Vilka är då de andra attraktiva placeringsalternativen? Enligt min bevakningslista så finns några bolag med ok värdering som också är av högre kvaliteer. Dock inga REA-priser, men ok.

En annan anledning är den påannonserade utdelningssänkningen för november. Wilhelm Wilhelmsen var vid investeringstillfället en s.k. Magic Sixes och avkastningen har varit god från köptillfället för drygt ett år sedan. Både kursmässigt och utdelningsmässigt, men när utdelningen sänks så att den på årsbasis motsvarar en knappt 3% direktavkastning (Efter utdelningssänkningen ca 4% baserat på inköpspriset). Ja då uppfyller bolaget ej heller egentligen ett annat av mina krav. Wilhelm Wilhelmsen är ju inget tillväxtscase. Ett bolag utan egentlig tillväxt ska, enligt mig, leverera stora och stabila utdelningar för att motivera innehav.  Det uppfyller då ett annat av mina andra säljkriterier. Bolaget levererar inte längre det som jag förväntar mig av ett bolag av den här typen.

Söker jag 3-4% direktavkastning utan någon egentlig tillväxt finns det en mängd andra alternativ.

Kursmässigt vet jag ej vart Wilhelm Wilhelmsen kommer ta vägen. Om konjunkturen förbättras så lär kursen fortsätta gå upp. Just nu handlas aktien till kursen 182 nok vilket ger en förväntad direktavkastning på 3% på årsbasis (bolaget ger utdelning två gånger per år) och en PE TTM på 7.

Överlag är jag relativt nöjd med hur köpet och innehavet föll ut. Vid köpetillfället ansåg jag nedsidan var väldigt begränsad samtidigt har det givit en bra avkastning. Jag är dock lite besviken på att det inte blev ett mer långvarigt innehav. Min ambition är ju att egentligen att enbart ha innehav som jag aldrig ska behöva/vilja sälja.

Avkastningen omräknat på årsbasis (inkl utdelningar men ej medräknat skatteeffeker) blev +45%.

Vad tycker du? Har jag agerat rätt eller fel?

Fler rapporter - BRK, Kongsberg, Nokian Tyres m.m.

Berkshire har avgett sin Q3 rapport. Mellan tummen och pekfingret så drar Berkshire in ca 2 usd/B-aktie per kvartal. En tydlig utveckling är att de mer kapitaltunga verksamheterna som MidAmerican och Burlington allt sedan förvärven 1999 och 2010 fått allt större betydelse för vinsterna. Book value har klättrat lite uppåt (84,50 usd/ B aktie)och jag justerar därmed mitt bevakningspris för Berkshire eftersom det baseras på det.

Den största investeringen Buffett gjort hittills i år har varit köpet av Heinz (tillsammans med en partner) då man fick halva aktiestocken samt preferensaktier som ger 9% i utdelning. Priset för själva stamaktierna kanske inte signalerade rea precis, men vem är jag att veta bättre kring Heinz värdering.  Mitt förtroende för Berkshire är fortsatt mycket stort och när vi ändå är inne på ämnet värderingar så anser jag inte Berkshire vara övervärderat just nu, till skillnad från så mycket annat som finns noterat på inte minst svenska börsen.

Berkshires B-kurs just nu på ca 115 usd vilket ger en nuvarande värdering på ca x 1,36 av s.k. book value.

Tittar vi på norska Kongsberg så har jag inte så mycket att kommentera kring den rapporten egentligen. Kongsberg Maritime fortsätter visa tillväxt. Defence System har tecknat kontrakt på att leverera delar till F-35-programmet. Protech fortsätter leverera men till lägre marginaler. Vinsten ligger på 12 månaders rullande på 9,59 nok/aktie. Både orderingång som omsättning liknar föregående års.  Jag ser varken någon större upp- eller nedsida i nuläget. Det man tappar på försvarssidan vinner man på den civila. Utdelningen förväntar jag mig kunna bibehållas. 

Kongsbergs kurs just nu på ca 130 nok ger en PE TTM värdering på 13,6.

Jag har även sneglat på två andra norska bolag. Aker Solutions och Kvaerner. Senast jag tittade till dem (Kvaerner var tills ganska nyligen en del av Aker) var i samband med att jag kikade på oljeservicesektorn. Som bekant gick ju Ratos in i oljeservicebolaget Aibel för ett år sedan.

Oljeservicebranschen beräknas ju enligt många bedömare växa med ca 8% årligen framöver. I och med att oljebolagens tillgångar av lättåtkommen olja blir allt mindre och mindre så anses behovet av oljeservicebranschen öka för att komma åt och underhålla utvinning från mer svåråtkomliga ställen. Ur ett sådant makroperspektiv så är en investering i branschen ”i tiden”. Ratos betalade också ett helt ok pris för Aibel i relation till vad Aibels branschkollegor prissattes för då. Nu har dock inte minst Aker Solutions värdering fallit efter en vinstvarning i våras och bolaget ser mer attraktivt ut, värderingsmässigt. Även Kvaerner ser inte helt ointressant ut. Det är dock två stora frågetecken kring dem.

Kvaerner har hittills inte egentligen dragit in några pengar. Vid spin-offen fick Kvarner en stor kassa, ca 2/3 av kassan som fanns i dåvarande bolaget. Utdelningarna har varit höga i Kvaerner, men det har tagits från, och urholkat, kassan. Själva har bolaget inte tjänat, kassaflödesmässigt, ihop pengarna. Visserligen var kassan relativt stor från start, men såvida man inte får till ett positiv kassaflöde kommer ju inte utdelningarna kunna behållas över tid.

När det gäller Aker Solutions så är det skuldsättningen som skenar. Nettoskulden har ökat ordentligt och många av skulderna ska betalas tillbaka under 2014-1016 (eller förhandlas om). Hade balansräkningen varit mer attraktiv så hade jag varit väldigt intresserad av Aker Solutions i nuläget. Värderingsmässigt så tycker jag det är helt ok. Nedsidan i verksamheten känns också begränsad. Om det som sagt inte vore för skulderna. Aker Solutions har ju som målsättning att växa och växa ganska stort. Fördubblad omsättning på fem år är målet och Aker Solutions är också i farten och nyanställer folk och gör förvärv.  Om bolaget lyckas med den tillväxten (ca 15% omsättningstillväxt med bibehållen eller ökade marginaler per år) så är bolaget billigt idag. Frågetecknet som sagt är skuldsättningen. Tillväxtsambitionerna, samt skuldsättningen, gör också att jag inte tror på någon större utdelningstillväxt än på ett tag för bolaget.

Kvaerner handlas i skrivande stund till kursen 9,60 nok. och Aker Solutions 83,50 nok. Aker släpper sin Q3 rapport snart så får se om jag får anledning att återkomma till det bolaget. 

Vänder vi blickarna österut så var finska Nokian Tyres ett bolag jag tog en närmre titt på för ett tag sedan också. Nokian Tyres var däcktillverkaren som både klarat sig bättre liksom värderades högre än sina branschkollegor. Förklaringen verkade vara exponeringen mot t.ex. Ryssland. I oktober kom man dock med sänkta prognoser. Tidigare förväntade man sig ett år i nivå eller bättre än 2012, men man räknar nu efter en sämre försäljning i just Ryssland med att 2013 ska bli något sämre än 2012. Jag är inte helt överraskad. Ökad och hårdnande konkurrens i just Ryssland var en av de farhågor jag hade då många fler däckbolag än Nokian ser på Ryssland med mycket stort intresse samt etablerar sig där.

” Ryssland som marknad då? Ja Ryssland har uppvisat och verkar fortfarande uppvisa en tillväxt högre än genomsnittet. Det är ju en viktig marknad för inte minst Nokian Tyres. Dock så är fler aktörer på väg in. Både Pirelli som Yokohama nämner Ryssland som en viktig marknad att expandera i. Yokohama har redan en fabrik i Moskva och är enligt egen utsago redan nu den främste däckimportören till Ryssland just nu.”

” Sammantaget så blir min slutsats efter att ha tittat igenom några årsredovisningar att en brask-lapp införs i min Analys av Nokian Tyres. Den är baserad på en, för branschen i stort, stor konjunkturkänslighet i kombination med att Nokians stora exponering mot Ryssland. En marknad som visserligen gjort att Nokian kommit igenom finanskrisen bättre än andra aktörer men som också tilldragit sig andras stora intresse. Jag gör bedömningen att en hårdnande konkurrens kommer börja råda där. I alla fall finns det stor risk för det.”

Kurs just nu ca 37,50 euro vilket är för högt för att jag ska vara intresserad, men bolaget behåller sin plats i bevakningslistan. 

Har du åsikter, tankar eller funderingar kring något av ovanstående bolag?

Analys av Kinder Morgan Energy Partners

Jag provar att ställa mina ratingkriterier mot Kinder Morgan Energy Partners som är en del av Kinder Morgan koncernen. Kinder Morgan Energy Partners är ett MLP (Master Limited Partnership) och en av de största operatörerna i USA med ca 75.000 mil pipelines och 180 terminaler. 

Bolagets ursprung är från när Kinder Morgan köpte upp Enrons pipelines 1997. Namnet kommer från grundarna Richard Kinder och William Morgan. 

Affärsverksamheten består av att frakta "energi" i form av t.ex. naturgas och olja via pipelines. För denna "tjänst" får man betalt och eftersom Kinder Morgan EP inte klassas som ett vanligt bolag utan som ett MLP kan det mesta av kassaflödet som inte går åt till underhållsinvesteringar slussas vidare till andelsägarna. För mer info om MLPs se t.ex. Master Limited Partnerships ,

Nordisk large, midcap eller på NYSE.

Kinder Morgan Energy Partners finns på NYSE. Ticker KMP. 


Ägare

Kinder Morgan Inc är General partner (GP). KMI har därmed rätt till upp t.o.m. halva kassaflödet via sina IDRs (Incentive Distributions Rights). Därutöver äger man också 10% av "vanliga" andelar (Totalt strömmar alltså ca 60% av "vinsten" till KMI). Majoritetsägare i KMI är i sin tur Richard Kinder. med ca 25% ägarandel. 



Ger bolaget och förväntas det ge utdelningar?

Ja bolaget ger utdelningar eller rättare sagt vinstfördelning. Den hamnade för 2012 hamnade på 4,85 usd/aktie. Utdelningarna har ökat över tid med (i närtid) ca 5% årligen. Utdelningar ges fyra gånger per år.

Finns betydande risk för att bolagets verksamhet starkt påverkas av externa faktorer så som råvarupriser, ränteändringar, politiska beslut och börssvängningar?

Ja, ränteändringar kan påverka eftersom det dels är en relativ kapitalkrävande verksamhet och dels så påverkar ränteläget prissättningen på ägarandelar samt möjlighet till ny finansiering. Även förekomsten och priset på råvaror riskerar att påverka. Många pipelinesföretag har fördubblat sina marginaler de senaste åren i jämförelse med tidigare tack vare t.ex. shale gasen. Det har varit en stor efterfrågan på deras tjänster samtidigt som utbyggnad av ny infrastruktur tar tid. Som MLPs är man också i högsta grad utsatt för politiska beslut. Mardrömsläget kanske är om USA likt Kanada år 2006 ändrar lagstiftningen. I Kanada fick många tidigare MLPs då sluta med utdelningar, i bästa fall halvera dem, då skatt började krävas in.

Bolaget anses inte klara kriteriet.



Är bolaget beroende av innovativ produktutveckling?

Nej. En av anledningarna till att pipelines kan fungera i MLPs är för att de i regel är långlivade, kräver väldigt lite underhåll samt inte några egentliga nya tekniska landvinningar stup i kvarten.



Visad förmåga att gå med vinst genom hög och lågkonjunktur, eller i alla fall visad förmåga att ge utdelningar under dylika perioder


Ja. Man pratar inte om vinst på samma sätt i en MLP utan om "distributable cash flow", men mig veterligen har KMP gett vinstfördelning/utdelning varje år, samt alltid stigande sådana. Så ja, oavsett ränteläge, råvarububblor eller börskrascher så har man trots allt "levererat" år efter år.




Räntebärande skulder lägre än eget kapital

Balansräkningar i verksamheter som kräver en hel del räntebärande lån är inget som i regel tilltalar mig. Bolaget klarar ej kriteriumet. Tumregeln verkar vara att när man expanderar och ger ut nya ägarandelar tar på sig lika mycket i banklån som man får in av sina "partners".






Avkastnings- och tillväxtskrav


I fallet med energi MLPs så är det framförallt utdelningarna man vill komma åt och bolaget får därmed bedömas utifrån dem. MLPs växer ju inte av "egen kraft" genom att öka sitt egna kapital utan fungerar som s.k. "pass through vehicles". Skattefördelar som tillkommer amerikanare går ju inte tillräkna sig som svensk (vilket hade gjort dem än mer fördelaktiga utifrån ett utdelningsperspektiv) men utdelningarna brukar i alla fall i medel ligga på ca 6,5% i KMPs fall. Lägg därtill en tillväxtstakt på ca 5% årligen så anses KMP klara kriteriumet.



Ledningen


Ok. Jag har hur som helst inte funnit någon anledning att misstro ledningen.



Information tillgängligt

Det är tillfredsställande via deras IR-sidor, amerikansk media bevakning et.c. även om det inte är optimalt. Det är ju inte varje dag man kan besöka "verksamheten" och syna den med egna ögon.



Marknadsmakt och marknadssituation

Man är en av USAs största aktörer inom sitt segment därtill så har ju pipelines verksamhet till sin natur en form av "vallgrav". Man bygger ju inte gärna en ny pipelines bredvid en existerande bara för att försöka konkurrera ut en gammal aktör.

Prissättningsmakten i sig är lite lurigare, men man tar ju i princip en "tull" för att frakta energi i olika former. Över tid så verkar denna "tull" i alla fall vara stor nog för att både kunna driva vidare verksamheten samt få till vinstfördelningar till andelsägarna. Billigare energi kan leda till att man får  frakta mer, medan dyrare energi kan få effekten att man får frakta mindre men däremot ta mer betalt. Jag räknar med att dessa prissättningsmekanismer över tid trots allt tar ut varandra.

Tillsvidare så anser jag därmed att KMP klarar kriteriumet.





Etiska aspekter

Ja det är ok.



Brasklapp

MLP:er är något nytt för mig. Jag känner mig inte helt komfortabel. En brasklapp behövs .


Kinder Morgan Energy Partners får godkänt på 10 kriterier av 12, men med en brasklapp. Detta leder då till ratingen: B.


Slutsats

Med ratingen B så är min syn på Kinder Morgan Energy Partners neutral. Det finns aspekter man bör beakta, inte minst makroekonomiska och politiska, men verksamheten i sig tenderar att var tämligen "defensiv" samtidigt som det verkar klara av att leverera höga och stigande utdelningar genom alla "marknadsklimat".

Man kan också ta sig en funderare på om det bästa är att (vid intresse) köpa KMI (som är General partner till KMP), KMP eller KMR. KMR ger inte utdelningar i pengar utan istället så ges ägarandelar ut i motsvarande grad. Detta gör att det inte blir samma skattekonsekvenser. KMI, som sköter MLPn KMP, har två MLP:er under sig KMP och EPB samt då även KMI. Utdelningarna är lägre men den förväntade utdelningstillväxten förväntas vara större i KMI.




Noteringar kring nuvarande värdering

KMP kurs 1/11 2013: 81 usd (Topp 3 år ca 90 usd, botten ca 70 usd)


Direktavkastning 6,4%


Vad är din syn på Kinder Morgan Energy Partner?

Master Limited Partnerships

Farhågor kring Master Limited Partnerships (MLPs) behandlade jag här: MLPs och räntan. Med den utgångspunkten så har jag fortsatt att läsa på om denna bolagskonstruktion, eller rättare sagt partnerskap.

Det verkar som sagt finnas en korrelation mellan räntan och hur andelarna i en MLP prissätts (motsvarande aktiekursen), men det verkar inte påverka de s.k. distributions - vinstfördelningarna, som ges till andelsägarna. Vinstfördelningarna verkar vara tämligen stabila över tid, t.o.m. ökande även i kristider. Ta t.ex. Finanskrisen. En majoritet av MLPs ökade sina vinstfördelningar även då.

Men låt oss backa lite och gå igenom Master Limited Partnerships (MLPs) lite grundligare. Vad är det som gör dem så fördelaktiga?

MLPs är inte vanliga aktiebolag. Nej de är en form av partnerskap. Partnerskap vars ägarandelar kan köpas och säljas över t.ex. börsen. Eftersom de inte är bolag i egentlig mening så beskattas de heller inte som bolag. Istället kan de fördela hela vinsten, t.o.m. hela det positiva kassaflödet, till alla som äger andelar i partnerskapet. Detta gör att de ofta får en direktavkastning motsvarande 6-7% eller mer.

Eftersom MLPs inte behåller vinstmedel så växer inte tillgångarna på "egna meriter". Nej, för att växa behöver man ta in mer pengar - ge ut fler andelar. En form av utspädning, men så länge man förräntar de medlen tillräckligt bra så påverkar det inte andelsägarna negativt. MLPs tenderar att kunna bibehålla, tillika höja, vinstfördelningarna ändå. Kanske man ska sträcka sig till att säga att de kan höja TACK VARE kontinuerlig kapitalanskaffning.

För en amerikansk (USA) investerare så har MLPs ytterligare fördelar. De får pengar från MLPs i stort sett skattefritt. Anledningen är att det räknas som "return on capital", ej utdelningar. De får nämligen först och främst tillbaka en del av sitt satsade kapital. Exempelvis om de köpt sin andel för 100 usd och sedan får tillbaka 7 usd så räknas det som om återbetalning. Inte vinst. Det bokförda inköpspriset sänks dock med motsvarande summa då den amerikanska investeraren nu enbart lagt ut 97 usd för sin andel (netto).

Detta skatteförhållande går att en amerikansk investerare kan räkna med ca 15-20 år skattefria vinstfördelningar/utdelningar från en verksamhet som ej heller erlägger någon egentlig skatt. Visserligen så måste man skatta senare vid en eventuellt försäljning, men ränta på ränta effekten här är inte att förringa. Eller tänk själv scenariot om du som nybliven pensionär skulle kunna placerar dina sparade medel i en bolagskonstruktion där du kan se fram emot höga och skattefria utdelningar i 15-20 år...

För svenska investerare så kommer MLPs inte med denna förmån. Så vitt jag förstått så dras 15% källskatt på alla vinstfördelningar av USA, om du är icke bosatt i USA. Någon som är mer insatt som kan upplysa mer kring detta? (Edit: Se kommentarsfältet nedan)

Till sin inre struktur så brukar MLPs skilja på General partnerns (GP) och Limited partners (LP). General partners är de som ansvarar för själva driften. Limited partners är de som skjutit till kapital - äger vanliga andelar d.v.s. vanliga investerare. GPs har rätt till kassaflödet före de andra. Ibland upp till 50%. Detta genom IDRs Incentive Distributions Rights. De äger också vanliga s.k. common units. LPs äger enbart vanliga andelar (Common units) och äger rätt till vinstfördelningen i proportion till andelarna man äger..

Så förutom de uppenbara fördelarna med hög utdelning och (för amerikanare) mycket fördelaktiga skattesituation vad finns det mer? Jo, MLPs förefaller vara väldigt stabila. Många av dem har klarat av att betala ut och höja vinstfördelningarna år efter år oavsett ränteläge, råvarurpriserfluktationer eller finanskrasch.

Nu är i och för sig MLPs som konstruktion inte sekelgammal. Första MLPn, MLP Apache Oil Co, tillkom 1981 och det dröjde innan de blev populära. År 2000 fanns det enbart 16 stycken i USA. Idag, 2013, finns hundratals. I jämförelse med andra bolag så är MLPs m.a.o. ganska oprövade. Det går heller inte säga annat än att förekomsten av dem har fullkomligt exploderat tack vare shale gasen i USA. För ett par år sedan täckte gas ca 1/10 av USAs energibehov. Idag närmar sig siffran 1/3. Stora mängder, tillika billig, gas har verkligen varit mumma för de som har och bygger gas pipelines de senaste åren.

Frågan är hur det ser ut framöver, men att USAs energibehov ska sjunka ses ju inte som särskilt troligt. Dock är väl det det främsta hotet mot MLPs som lever på att frakta "energi" i olika former.

Vad är din syn på MLPs?

Ett axplock konjunkturkänsliga bolag

Jag letar gärna intressanta bolag i branscher som genomlever tillfälliga nedgångstider. Det kan vara allt från försvarsindustri, rederier till möbeltillverkare. Tyvärr så har värderingarna ökat i många branscher redan. Försvarsindustrin har repat sig. Rederierna i mångt och mycket likaså (om man undantar tankersegmentet) och i en del branscher har jag redan en tillräcklig stor exponering för tillfället.

Vart finns tillfällena just nu?

Råvaror kan vara en sådan nisch. Tittar man på t.ex. kol och uran så har priset fullkomligt kraschat där. Nu är råvaruspekulation inte min starka sida, men vänder man blicken mot bolag med mycket exponering mot gruvbranschen så kanske man kan finna några intressanta bolag?

Vilka har vi då? Jo vi har t.ex. några amerikanska Caterpillar och Joy Global. Vi kan nämna japanska Komatsu, finska Metso samt tre svenska bolag Atlas Copco, Sandvik och Volvo.

De brottas i stort sett med liknande problem, minskad orderingång. När priserna på råvaror sjunker så sänks efterfrågan på deras produkter. Många av dem har dock en stor andel av sina intäkter från service. Även om den efterfrågan också sjunker så är den inte alls lika känslig som nyförsäljningen.

Tar vi nu en titt på värderingen i PE-tal räknat så framträder en i mitt tycke intressant bild. Värderingen är baserad på 5-års medelvinst, men jag har varit extra snäll mot Volvo och Sandvik som uppvisat var sitt förlust år och istället för att låta förlusten påverka i negativa tal satt intjäningen till 0 det året. Annars skulle PE-talet skjuta än mer i höjden för dem.

Man skulle kunna utläsa det som om att (föga förvånande då japanska börsen gått som den gjort) japanska Komatsu med sitt PE5 19,4 är ganska högt värderat nu baserat på historiska vinster.

Därefter har vi svenska storbolag så som Sandvik PE5 19,3, Atlas Copco PE5 18,6 och Volvo PE5 17,2. Även de ganska högt, men ej heller föga förvånande. Vi känner ju till hur kurserna rört sig överlag på den svenska börsen i år. För en del kanske det kan vara ok att köpa de svenska bolagen på nuvarande nivåer, men för den som vill ha lite mer "margin of safety"eller i alla fall få bättre utväxling på sina pengar så är det nog bättre att vänta.

Sedan blir det lite mer intressantare. Caterpillar på PE5 15,6 har en mer relevant värdering kan tyckas. Det är ju inte en krisvärdering a la Finanskris för Caterpillar, men mig veterligen fullt rimligt pris för den långsiktige för ett tämligen stort och starkt kvalitetsbolag. Tittar man på finska Metso PE5 13,5 och amerikanska Joy Global PE5 11,7 så börjar det t.o.m. se ganska intressant ut.

Värderingen för bolag med en relativ lika branschexponering skiljer sig med andra ord ganska kraftigt åt. Vi har de "dyrare" japanska och svenska bolagen kontra de "billigare" amerikanska och finska. Är det kanske dags att intressera sig mer för det amerikanska och finska?

Vad är din syn på det hela?

Beijer Alma och Nolato Q3 2013

Vi börjar med en minnesnotering kring Beijer Almas Q3 rapport.

VD sammanfattar på ett bra sätt:”Den återhämtning som inleddes under andra kvartalet fortsatte och förstärktes under tredje kvartalet. Förbättringen är speciellt tydlig i Lesjöfors som framför allt gynnas av en stark efterfrågan inom Chassifjädrar. Även Habia visar tillväxt medan Beijer Tech har haft en något svagare försäljning än föregående år. Koncernens totala fakturering uppgick till 753 Mkr, vilket var 15 procent högre än föregående år. I jämförbara enheter ökade faktureringen med 8 procent. Den högre faktureringsvolymen har bidragit till en stark resultat- och marginalutveckling. Resultat efter finansnetto uppgick till 100 Mkr, vilket var 32 procent högre än motsvarande period föregående år. Rörelsemarginalen ökade från 12,2 till 13,7 procent. Både Lesjöfors och Habia har bidragit till den positiva marginalutvecklingen. Kassaflödet är fortsatt starkt och uppgick i kvartalet till 80 Mkr, vilket innebär att nettoskulden sjunkit till 178 Mkr. Balansräkningsstyrkan ger goda möjligheter att växa koncernen såväl organiskt som via förvärv.” 

Det verkar m.a.o. överlag peka uppåt för denna, i mitt tycke, pärla. Orderstockarna ökar och faktureringen växer. Vinsten för perioden januari – september landade  på 7,36 kr/aktie (6,46) vilket ger en vinst på 12 månaders rullande om 9,77 kr/aktie.

Balansräkningen är stark, kassan består av motsvarande 5,70 kr/aktie. Värderingsmässigt så handlas aktien till 171 kr vilket ger ett PE TTM på 17,5 och en direktavkastning, baserat på 7 kr, på 4,1%. Inget köpläge nu med andra ord.

Nolatos rapport finns här: Nolato Q3 2013

Även den rapporten var helt ok. Väldigt bra faktiskt. Man uppvisade omsättningsökningar i alla tre affärssegmenten i jämförelse med förra året men även marginalförättringar. Summa summarum högre vinst. På 12 månaders rullande ligger vinsten nu på rekordmässiga 11,25 kr/aktie. Kassan är tillika välfylld (ca 9,70 kr/aktie) och belåningen låg.

Kursen är i skrivande stund 124 kr. PE TTM 11 och direktavkastningen (baserad på sist givna utdelningen om 6 kr) på 4,8%.

PE TTM 11 låter lågt, men bolaget har hittills legat på ca 6-7 kr/vinst per år tidigare. Är det en ny "normalnivå" på vinster vi ser nu eller är detta en kortare abnormitet? Jag betvivlar i alla fall inte att utdelningen kan bibehålla för verksamhetsåret 2013.

Nolato imponerar mer och mer.

Vad är din syn på Beijer Alma och Nolato?

Fortum Q3 2013

Minnesnotering kring Fortums rapport: Fortum Q3 2013.

Vinsten för tredje kvartalet sjönk kraftigt i jämförelse med förra årets tredje kvartal. Det berodde på lägre vinster i affärssegmentet Power.

Kvartalet bjöd också på rekordlåg vattenkraftsproduktion bl.a. beroende av lågt vattenstånd . En nedskrivning av kolkraftverket i Inkoo bokfördes till 4/5 under kvartalet också. Nedstängningen är känd sedan tidigare och det är 80-talet arbetstillfällen som försvinner: Stänger ned Inkoo.

Kärnkraftverks produktionen är som förut, men det är klart Oskarshamn krånglade ju förut också... Storbritannien har ju annars ett nybyggnationsprogram på kärnkraft på gång och Fortum har inlett samarbete med bl.a. Rolls Royce Plc.


På 12 månaders basis är vinsten nu 1,52 euro/aktie. Fortums utdelningspolicy är att 50-80% av vinsten ska delas ut. Detta gör att jag förväntar mig 1 euro i utdelning även för pågående verksamhetsår.

Vi får se var elpriset tar vägen i vinter. 2012 erbjöd ju riktigt låga genomsnittliga elpriser på Nord Pool. 2013 ser ut att bli högre. Nu hedgar ju Fortum en hel del. Något som både kan slå emot som vara till fördel. Över tid tänker jag mig dock att det jämnar ut sig.

Rysslandsegmentet har inte rört på sig nämvärt vad det gäller omsättning och resultat. Man har invigt ett nytt biomasseldat kraftverk i Lettland och ett nytt kraftverk i Ryssland. Man nämner också att elkonsumtionen varit något lägre i Norden än föregående år och bara växt lite i Ryssland.

Man har ju ett effektiviseringsprogram som löper på. Tanken är att minska underhållskostnaderna (capex) och på så sätt frigöra kassaflöde. Man gör detta genom att avyttra vad man menar på inte hör till s.k. "non core assets". Non core assets till ett värde av 500 miljoner euro planerar att avyttras. Man har hittills gjort sig av med 200 miljoner euro.Om saker går enligt plan ska man spara in motsvarande 0,25-0,30 euro/aktie när effektiviseringsprogrammet är färdigt.

Värderingsmässigt då Fortum i skrivande stund handlas för 16,30 euro så är den PE TTM 10,7 och med en förväntad direktavkastning om 6,1%.

Kinnevik Q3 2013

Kinnevik har lämnat sin Q3 rapport idag.

Jag tycker VD orden sammanfattar ganska bra vad Kinnevik lägger fokus på just nu.

"Vi är bara i början av den digitala revolutionen och Kinnevik är unikt positionerat för att dra nytta av denna utveckling. Både Millicom och Tele2 positionerar sig för att ta del av tillväxten inom mobil data och internet. I Colombia till exempel, innebär fusionen med UNE att Millicom bygger en ledande aktör som kombinerar mobil, TV, bredband och telefoni. I Tele2 innebär utbyggnaden av ett 4G-nät i Nederländerna att Tele2 kommer att ha ett starkt kunderbjudande på den holländska marknaden med egen fibertillgång och 4G.

I augusti överfördes samtliga Kinneviks aktier i Zalando till direkt ägande och Kinnevik är nu största ägare i bolaget med 36%. I och med detta stärkte vi den direkta kontrollen över Zalando. Bolaget har nu tre stora lager i drift i egen regi, och efter den lyckade utbyggnaden är Zalando väl positionerat för att fortsätta växa på sina nuvarande 14 marknader. Våra e-handelsföretag i tillväxtmarknader, inklusive Dafiti och Lamoda, noterade också fortsatt stark försäljningsökning. Den ökade tillgången på billiga smartphones på tillväxtmarknader är en viktig drivkraft för växande e-handel.I en digital värld där kunderna vill kunna titta på vad de vill, när de vill, och där det finns många olika distributionskanaler, är unikt innehåll en viktig konkurrensfördel.

Under det tredje kvartalet fortsatte MTG att investera i innehåll genom fortsatta förvärv av sporträttigheter samt lokal egenproduktion som ett steg i strategin att utveckla MTGStudios till en stor internationell aktör inom egenproduktion och distribution. 

Kinnevik har genomgått en snabb omvandling under de senaste åren och med den framgångsrika omställningen av vår portfölj är jag övertygad om att vår strategi och marknadsposition inom tillväxtbranscher och tillväxtmarknader kommer att fortsätta leverera värde till våra aktieägare."

Substansvärdet uppges nu vara 220,44 kr/aktie. 30% av substansen kommer från onlineverksamheterna och jag har aldrig varit beredd att betala för dem. Jag säger inte att de är värdelösa. Bara att jag inte vill betala för dem. Kursen just nu är 240 kr.

En hel del har investerats i onlineverksamheter. De växer försäljningsmässigt, men vinsterna har inte kommit än. Kikar man på kassaflödena så har Kinnevik under niomånadersperioden januari-september tagit i mot motsvarande 21 kr/aktie i utdelningar från sina innehav. Detta har man sedan fördelat så drygt 1/3 gått till utdelningar till Kinneviksägare (6,50 kr/aktie), 1/3 till onlineinvesteringar (6,70 kr/aktie) och 1/3 till att betala skulder (7 kr/aktie).

Just den sista delen är lite extra intressant. Efter att ha betat av en hel del så är moderbolaget nästan skuldfritt nu, nettoskulden ligger på bara ca 800 milj kr.  Det motsvarar 2,90 kr per Kinnevik-aktie. Jag kan inte spå den framtida utvecklingen för onlineverksamheter men gillar jag utvecklingen med den stärkta balansräkningen. Huruvida de 6,70 kr/aktie gör sig bäst investerad i Kinneviks onlineverksamheter eller i min kassa (att dela ut dem istället kunde ju varit alternativet för Kinnevik) vet jag ej, men överlag är jag nöjd med kapitalallokeringen ändå över året. En del till mig, en del återinvesterade de själva och en del har de spenderat för att bli av med skulderna.

Vad är din syn på Kinnevik och deras underliggande innehav?

GL Beijer Q3 2013

Ett av de absolut minsta innehaven i portföljen, kylgrossisten GL Beijer har avlämnat Q3 rapport.

Kursen gick iväg uppåt, som det verkar baserat på försäljningsökningen under det tredje kvartalet samt en kraftig ökning av rörelsevinsten. Efter fem kvartal av nedgång så verkar det nu vända (Dock som alltid är detta redan inprisat i kursen kan jag tycka) Vinsten för de nio första månaderna hamnade på 4,72 kr/ aktie (5,34). Vilket ger vid handen en 12 månaders rullande vinst om 6,46 kr/aktie.

Man lyfter fram att det nu verkar ha stabiliserats i Europa. I Norden, på de brittiska öarna och Central Europa verkar det t.o.m. visa på tillväxt.

Sett till en kurs om 131,25 kr i skrivande stund handlas aktien därmed nu på en PE TTM 20,3.

5-års medelvinst (2008-2012) ligger på 7 kr/aktie. Baserat på ett medel av både riktigt bra år som dåliga så handlas aktien därmed på PE 18,7.

2012 gav aktien 4,75 kr i utdelning. Jag anser det som troligt att vi landar på samma summa även i år. Det ger då en nuvarande direktavkastning om 3,6%.

Värderingen av GL Beijer är inget som jag anser attraktivt. Jag ser just nu ingen anledning till att betala mer än 100-lappen. Tyvärr så blev det efter mitt initiala inköp för drygt ett år sedan inga fler bra tillfällen att öka därav är positionen bland de minsta i aktiedepån. Hittills har jag inte i mina sälj-kriterier att sälja av små positioner baserat på deras låga betydelse, men kanske bör det inkluderas? Finns både för och nackdelar. En del menar på att det skapar större fokus på de viktigare delarna i portföljen. En del menar på att om man "jobbar" med för många sälj-kriterier så hamnar fokus mer på att försöka "tima marknaden" än att försöka bedöma vilka bolag som är långsiktigt bra köp.

Hur tänker du?

För tio år sedan

För tio år sedan var det 2003. Eurovision Song Contest hölls i Riga och vinnare blev turkiska sångerskan Sertab Erener med låten "Everyway That I Can". 

För den som inte är intresserad av Eurovision Song Contest utan istället intresserar sig för börsen så visade sig 2003 vara ett väldigt starkt börsår. Till höger och vänster var det guld och gröna skogar. Oavsett vad du köpte så kunde du känna dig duktig. Du hade ju plockat en eller flera vinnare! Det gick att sjunga "Everyway That I Can" hela vägen till banken. Vilka risker man tog i processen tänkte nog inte många på. Några kanske tänkte att finns det ens risker att beakta när (nästan) allt stiger?

S&P 500 (inkl. utdelningar) steg med ca 29%. Ett bolag som Investmentbolaget Öresund kunde växa sitt substanvärde med ca 33%. Allt steg. Alla var "market wizards". Eller nästan alla. Warren Buffett och Berkshire Hathaway presterade "bara" ca 21% d.v.s. underpresterade gentemot index och många andra. Sist Berkshire hade underpresterat var 1999 mitt under IT-yran då Buffett vägrade köpa det som så många andra köpte under denna tid, hypade IT-aktier.

Under 2013 har DJI Index stigit med ca 18% hittills i år. Motsvarande för OMXS30 är ca 16%. Känns situationen bekant? Kommer åren efter 2013 likna åren efter 2003? Vet ej, men det kan vara av intresse vilka tankar en av världens mest erkände investerare, Warren Buffett, hade om 2003 när det begav sig. Som tur är finns de i pränt. Så låt oss ta en titt. Vad diskuterade Buffett i 2003 års brev? Tyvärr inte jättemånga investeringsuppslag. Istället lades fokus på två andra saker:

Skatter - Buffett menar på att de skatter som bolagen i USA betalar är relativt låga sett ur ett historiskt perpektiv. Eller som han uttrycker det "If class warfare is being waged in America, my class is clearly winning. Today, many large corporations pay nothing close to the stated federal tax rate of 35%"

Ledningen och ersättningen till dem - Ledningen bör sitta i samma "sits" som aktieägarna. Ersättningarna står ofta inte i proportion till deras arbete. Det behövs oberoende tänkande ledamöter som tänker som ägare. En ledningsperson som belönas med gratis aktieoptioner räknas inte. Det ger inte samma incitament.  "After all, who ever washes a rental car?". Det finns tre egenskaper som man bör finna hos en ledningsperson; kunnighet om affärsverksamheten, aktieägarvänlighet och genuint intresse av bolaget. Det finns många vältalande och karismatiska personer, men det är inte alltid de har någon egentlig förståelse för affärerna. Utan det kvittar det om de har de där andra attributen.

Det förvärv som dock gjordes 2003 var Clayton Homes Inc. Det kan kanske tjäna som en intressant studie?

Förvärvet gjordes efter att Buffett fått och läst en biografi, First a Dream, av Jim Clayton, grundaren. Vilket visar på att investeringsuppslag kan komma från alla möjliga håll.

Clayton Homes var/är en tillverkare av prefabricerade hus. Hus som snabbt kan sättas ihop och upp på plats. Köpesumman var 1,7 miljarder usd. 2002 omsatte Clayton Homes ca 1,2 miljarder usd. Branschen som helhet stod också inför en del problem. Clayton Homes aktie hade sjunkit från 19 usd/aktie till 11 usd/aktie på drygt ett år. Vinsten hade sjunkit ca 10%. I en miljö där alla andras aktier steg så sjönk husbyggarnas aktier.

Buffett erbjöd sig att betala 12,50 usd/aktie. Ett bud som accepterades. Förvärvet gjorde att familjen Clayton kunde "casha" in en del eftersom om de skulle vilja sälja sina aktier över börsen skulle tvinga ned börskursen.

Inte långt efteråt vände konjunkturläget för husbyggare uppåt. Lönsamheten för Clayton Homes förbättrades och är, liksom andra förvärv, än idag en del av Berkshire Hathaway.

Så kan vi lära oss någonting av historien, vad som hände för tio år sedan? Kanske, kanske inte. Vad tycker du?

Business Development Companies

Business Development Companies (BDC) är en konstruktion mycket likt REITs eller MLPs.

BDCs är en form av amerikanska riskkapitalistbolag som förser små och mellanstora bolag med antingen riskkapital och/eller finansiering. De kan undvika att betala mycket av skatterna om de delar ut minst 90% av resultatet. Anledningen är att man vill uppmuntra investeringar i just onoterade små och medelstora bolag. Misslyckas man med att dela ut minst 90% så riskerar man förlora sin gynnade status och istället betala 35% i skatt.

En annan regel säger också att minst 98,2% behöver delas ut för att undgå skatt helt och hållet. Allt över 90% beskattas annars med 4%. Ingen jättestor summa men en del BDCs väljer ändå att beskatta en del. Anledningen är att BDCs behöver ta in nytt kapital från tid till annan för att kunna växa (nästan alla vinstmedlen delas ju i princip alltid ut). Sådana här kapitalanskaffningar kan vara dyrbart. Då kan det vara bättre att behålla en del vinstmedel och skatta för dem.

En annan anledning är att om man har en historik av hyfsat stabila utdelningar och vill bibehålla en del vinstmedel så att man kan använda dem under eventuellt sämre tider.

Generellt sett så delas i princip allt ut. Det gör att BDCs inte växer självmant. Vill man utöka affärerna behöver man ta in mer kapital utifrån. Detta syns i antalet ökade aktier hos en BDC. Eftersom bolagen själva inte kan bygga upp allt för stora reserver (utan att förlora sin status som BDCs) så riskerar de vara känsliga i tider av finansiell oro. Nu finns det visserligen regler som säger att en BDCs inte får använda sig av för stor finansiell hävstång, men ibland hjälper inte detta.

Många BDCs har väldigt hög direktavkastning. Allt delas ju i princip ut. Det är ju också tanken med dem. Direktavkastningar på 7-12% är ej ovanliga. På amerikanskt maner delar de flesta ut kvartalsvis, men en del delar även ut månadsvis. Är man intresserad av BDCs så är det ju också utdelningarna som troligen lockar. Någon större kurspotential finns sällan (förutom de vanliga kortsiktiga variationerna som finns på börsen) då man inte "bygger värde" internt på samma sätt som i vanliga bolag. Ökade tillgångar fås ju i regel via IPO:s inte genom att behålla vinstmedel.

BDCs är en typ av bolag som snabbt dragit till sig investerares uppmärksamhet. För ett par år sedan fanns det bara en handfull. Nu är de väl i alla fall ett 30-tal. En del ganska nystartade. En del hyllar dem för deras höga utdelningar. En del höjer ett varningens finger eftersom de ofta lever på spreaden mellan articifiellt billiga lån (in) och dyrare lån (ut) till små och medelstora bolag som storbankerna ofta ratat att finansiera. Positionerna är ofta i små och medelstora bolag som i princip är illikvida. I en ekonomi på uppåtgående är det troligen inga bekymmer, men det kan bli värre om något ruskigt väntar runt hörnet.

Trots det starka tillflödet av pengar i närtid så är det långt mer som investerats i REITs och MLPs vilket kan tala för att tillströmningen kan fortsätta länge än, om lågräntemiljön består.

Det är dock inte helt lätt att utvärdera BDCs. Tillströmningen av nytt kapital och regelbundet nya IPOs gör att det är svårt att säga om utdelningarna i nutid täcks av egentliga vinstmedel eller om de kommer från nya investerare. Riskerar man att gå med i ett Ponzi-lurendrejeri? Så länge det hela tiden strömmar in nya friska pengar så är det klart att det kommer gå runt, men vad händer om BDCs popularitet börjar falna och investerare hittar attraktivare alternativ?

Informationsbiten kan också vara ett problem. Vad är det egentligen för någonting som bolagen investerat i? Hur hög är risken?

BDCs kan antagligen utgöra ett komplement till portföljen om man söker hög direktavkastning just nu samt är beredd att ta sig an en högre risk än att äga "tråkaktier". Dock bör man vara beredd att lägga ned en viss tid på efterforskningar. Utbudet av BDCs har blivit ganska stort och de kan både likna som inte likna varandra när det kommer till tillgångsslag i portföljen.

Exempel på BDCs och deras direktavkastning är

Ares Capital 8,7%
Fift Street Finance 10,6%
KCAP Financial 12,1%
Medley Capital 10,8%
New Mountain Finance 9,6%
Prospect Capital 11,9%
TICC Capital 11,7%

Vad är din syn på BDCs?