Francis Chou och bankerna

Francis Chou är en av de mer kända investerarna som sysslar med s.k. värdeinvestering d.v.s. att han köpa aktier i bolag som han anser vara värda mer än vad kursen visar. Bolag som av olika anledningar handlas till rabatt. Eller som han utrycker det "You use a set of criteria to find out what a company is worth. If it's worth $100, you try to buy it at $50, or $60". Om dylika bolag inte står att finna så håller han i pengarna och inväntar lämpligt tillfälle.

Andra kriterier Chou letar efter är avkastning på eget kapital. Bolagen ska gärna ha visad långsiktig förmåga att avkasta 15% eller mer på eget kapital. Ofta innehåller portföljen runt 25 innehav. En del kan utgöra runt 10% av portföljvärdet även om de flesta håller sig kring 2-3%. Som värdeinvesterare så avyttrar Chou innehaven när de nått sitt "rätta värde". Innehaven ligger i genomsnitt ca 3-4 år i portföljen.

Ibland kan jag tycka att det finns en missuppfattning kring s.k. värdeinvestering, att man eftersom med den metoden så att säga "köper billigt och säljer dyrt" så kommer man överprestera index varje år givet att man inte agerar genom att köpa "fel". Detta stämmer inte. Många väldigt framgångsrika värdeinvesterare underpresterar istället så ofta som nästan vart tredje till vartannat år när man tittar på enskilda år. Det är bl.a. det som är själva kärnan. Man tittar inte på enskilda år utan på lång sikt. Ett värdeinvesteringsperspektiv har goda chanser till god avkastning på 3-5 år och längre. Det kräver dock att man gjort sin hemläxa kring bolaget för det är då man har övertygelsen att fortsätta köpa fastän det under året ser mörkt ut.

Francis Chou är i detta läget extra intressant dels för att han under 2011 just haft ett riktigt dåligt år och dels för att han investerat i en sektor jag personligen är väldigt aversiv mot. Nedan följer ett utdrag från hans brev till aktieägarna samt så har jag passat på att kommentera hans syn genom att svara med min egen då jag har en helt annan. Det är inte för att jag tror jag har mer rätt än Chou, tvärtom. Francis Chou har långt mer erfarenhet och kännedom om investeringar än vad jag har men genom att polarisera så synliggör man enklare sina egna tankar och det är förhoppningsvis till hjälp för mig.


"Dear Shareholder,

During the year 2011, the Chou Equity Opportunity Fund (the “Fund”) lost 17.78% of its value while the S&P 500 generated a return of 2.11% during the same time period. The majority of the losses incurred by the Fund were related to our investment in the retail and financial sectors. These sectors combined represented approximately 60% of the Fund’s assets as of December 31, 2011. We continue to believe our holdings in these sectors are deeply undervalued and that the losses we took in 2011 are temporary. 2011 was one of those years where macro events such as the Euro crisis made stocks that we believe are undervalued go down further. We are long term investors with an investment time horizon of at least five years. Experience has taught us that attractive prices often come with short term headline risks and negative investor sentiment. These factors can cause stock prices to fall far more than we believe is justified by the current value of their underlying businesses. During times such as these, our ability to remain patient and disciplined will be the key to our investment success.

We believe that the following factors indicate that Funds holdings in the financial sector continue to provide attractive investment opportunities:

- It has been five years since the financial crisis began in 2007. As each year has gone by, the quality of earnings of the banks has gotten higher, the books have become cleaner, the risks have become lower, and bank management has become far more risk averse. It is too bad that we had to go through so much turmoil to get there."

Jag är inte lika positiv till att man "lärt sig läxan". Min uppfattning är att riskavesionen kanske finns med ett tag, men på något sätt så lär riskaptiten öka dramatiskt just i finanssektorn när de värsta domedagsrubrikerna lagt sig.

- "The U.S. government will not let major financial institutions fail."

Det finns inget "to big to fail". Personligen har jag svårt att förlita mig på väljares och politikers välvilja. Vad säger att man i en framtid då de politiska vindarna eventuellt är något förändrade inte förstatligar krisande banker som hamnat i bekymmer och då lämnar aktieägarna på backen? Varför förutsätta att just bankenas aktieägare alltid är skyddade?

- "Interest rates will continue to be kept at artificially low levels for the foreseeable future. The spreads between what the banks are paying for deposits and borrowings in the market (like FDIC insured), and what they can lend at, is enormous."

Jag har ingen aning om vad räntan kommer vara i framtiden. Jag vet däremot att många 2010 trodde vi skulle se högre räntor 2011. Nu tror många att räntorna kommer hållas låga för lång tid framöver. För mig kvittar det lika. Jag undviker huvudsakligen aktier i bolag där räntan är av stor betydelse eftersom jag är medveten om att jag inte kan förutspå den.

- "Stress Test Results conducted in 2009, 2010, 2011, and those that will be conducted in 2012, have given and continue to give the U.S. government the assurance it needed before allowing some banks to resume paying dividends and to buy back stock."

Jag har i stort sett noll förtroende för dessa s.k. stress tester... Vare sig det sker i amerikanska eller europeiska banker.

- "U.S. banks are benefitting from concerns about European banks and financial institutions. As concerns continue about European banks’ and financial institutions’ exposure to bad credit, bank deposits and capital investments are leaving Europe and coming into large U.S. banks."

Rädslan över vad som kan hända de europeiska bankerna yttrar sig alltså i en slags kapitalflykt till de amerikanska bankerna?

Nu är jag fullt medveten om att Francis Chou antagligen kommer "sopa mattan" med mig vad det gäller att skapa avkastning och att mina farhågor kring banksektorn är starkt överdrivna. Det kvittar lika eftersom syftet med polariseringen är att kunna gå tillbaka och se hur jag resonerade. Kanske jag med tiden kommer bli stärkt i min uppfattning, kanske kommer jag lära mig en eller annan läxa och på så sätt utvecklas. Tiden får utvisa detta. I princip så håller jag med om att man ska köpa när det ser mörkt ut, men just banksektorn anser jag ha en högre riskprofil än andra branscher fastän de egentligen inte ger mer avkastning.

Hur är det med dig själv? Håller du med Francis Chou i hans bedömning ovan eller är du liksom jag, kanske överdrivet, aversiv mot banksektorn?

Är du intresserad av att läsa mer om vad Chou skrivit tidigare, så hittar du det här: Chou Assosiates Annual Reports