Ett axplock konjunkturkänsliga bolag

Jag letar gärna intressanta bolag i branscher som genomlever tillfälliga nedgångstider. Det kan vara allt från försvarsindustri, rederier till möbeltillverkare. Tyvärr så har värderingarna ökat i många branscher redan. Försvarsindustrin har repat sig. Rederierna i mångt och mycket likaså (om man undantar tankersegmentet) och i en del branscher har jag redan en tillräcklig stor exponering för tillfället.

Vart finns tillfällena just nu?

Råvaror kan vara en sådan nisch. Tittar man på t.ex. kol och uran så har priset fullkomligt kraschat där. Nu är råvaruspekulation inte min starka sida, men vänder man blicken mot bolag med mycket exponering mot gruvbranschen så kanske man kan finna några intressanta bolag?

Vilka har vi då? Jo vi har t.ex. några amerikanska Caterpillar och Joy Global. Vi kan nämna japanska Komatsu, finska Metso samt tre svenska bolag Atlas Copco, Sandvik och Volvo.

De brottas i stort sett med liknande problem, minskad orderingång. När priserna på råvaror sjunker så sänks efterfrågan på deras produkter. Många av dem har dock en stor andel av sina intäkter från service. Även om den efterfrågan också sjunker så är den inte alls lika känslig som nyförsäljningen.

Tar vi nu en titt på värderingen i PE-tal räknat så framträder en i mitt tycke intressant bild. Värderingen är baserad på 5-års medelvinst, men jag har varit extra snäll mot Volvo och Sandvik som uppvisat var sitt förlust år och istället för att låta förlusten påverka i negativa tal satt intjäningen till 0 det året. Annars skulle PE-talet skjuta än mer i höjden för dem.

Man skulle kunna utläsa det som om att (föga förvånande då japanska börsen gått som den gjort) japanska Komatsu med sitt PE5 19,4 är ganska högt värderat nu baserat på historiska vinster.

Därefter har vi svenska storbolag så som Sandvik PE5 19,3, Atlas Copco PE5 18,6 och Volvo PE5 17,2. Även de ganska högt, men ej heller föga förvånande. Vi känner ju till hur kurserna rört sig överlag på den svenska börsen i år. För en del kanske det kan vara ok att köpa de svenska bolagen på nuvarande nivåer, men för den som vill ha lite mer "margin of safety"eller i alla fall få bättre utväxling på sina pengar så är det nog bättre att vänta.

Sedan blir det lite mer intressantare. Caterpillar på PE5 15,6 har en mer relevant värdering kan tyckas. Det är ju inte en krisvärdering a la Finanskris för Caterpillar, men mig veterligen fullt rimligt pris för den långsiktige för ett tämligen stort och starkt kvalitetsbolag. Tittar man på finska Metso PE5 13,5 och amerikanska Joy Global PE5 11,7 så börjar det t.o.m. se ganska intressant ut.

Värderingen för bolag med en relativ lika branschexponering skiljer sig med andra ord ganska kraftigt åt. Vi har de "dyrare" japanska och svenska bolagen kontra de "billigare" amerikanska och finska. Är det kanske dags att intressera sig mer för det amerikanska och finska?

Vad är din syn på det hela?

Analys av Metso

Analys av Metso utifrån mina ratingkriterier.


Finska Metso är en leverantör av teknik och service till gruv (30% av omsättningen), pappers (36%), bygg (13%), kraft (11%), återvinning (3%), olje- och gasindustrin (7%). Nästan hälften av omsättningen kommer från servicetjänster. 

Själv delar man upp sina affärsområden i tre segment; Mining & Construction, Automation, Pulp, Paper and Power.

Inom Mining & construction kan man t.ex. leverera sten- och malmkrossar. Här konkurrerar man med bolag som Atlas Copco, Sandvik, Caterpillar m.fl. 

Inom Automation kan man t.ex. leverera olika kontrollsystem. Här konkurrerar man med bolag som ABB, Honeywell och GE.

Pulp, Paper and Power levererar produkter och tjänster till pappers- och kraftindustrin. 

Metso har sin grund i ihopgåendet 1999 av Valmet och Rauma. Valmet har tidigare haft en väldigt bred produktion av allt ifrån flygplan och traktorer till vapen och hushållsmaskiner. 




Large, mid eller smallcap eller motsvarande på någon av de nordiska börserna.

Ja finns på Helsingforsbörsens large-cap.


Ägare

Finska staten är största ägare med 11,1% av aktierna. Där efter är ägandet uppdelat på diverse pensions- och fondbolag och andra institutionella ägare.

Metso saknar därmed en stark huvudägare.


Ger bolaget och förväntas det ge utdelningar?

Jag ser inte något som tyder på att man kommer behöva sluta med utdelningar även om de historiskt sett fluktuerat. Man sänkte utdelningen 2008 från att ha gett 1,65 euro i ordinarie plus 1,35 euro i extra utdelningar 2007. Läser man 2007-års årsredovisning så är ledningen väldigt optimistiska inför framtiden. Detta vänder lika kraftigt som häftigt år 2008 och 2008 kunde man enbart ge 0,70 euro i utdelning

Utdelningen 2011 var 1,70 eur/aktie. 5-års medel ligger på 1,42 eur/aktie samtidigt som vinsten under samma period ligger 2,12 eur/aktie.Bedömt fritt kassaflöde under samma period är 1,60 euro/aktie.




Finns betydande risk för att bolagets verksamhet starkt påverkas av externa-faktorer så som råvarupriser, ränteändringar, politiska beslut och börssvängningar?

Konjunkturläget påverkar helt klart sedan är frågan huruvida allt annat påverkar som kriteriet egentligen ska pröva, men efter att ha tittat på hur vinsten föll 2008 så var det vinstfallet mycket kraftigare än för bolag som t.ex. Skanska, SCA och Atlas Copco så blir min sammanvägda bedömning att bolaget är extra känsligt. Till den sammanvägda bilden hör också att man innan "brassade på" friskt med extra utdelning för att sedan tas på sängen och dra i panikbromsen. Jag tolkar det som att man i sin affärsmodell är mer påverkad av externa faktorer än man själva trott. Alternativt att man har ett tämligen kortsiktigt perspektiv från ledningshåll.

Man kan även framhäva att man t.ex. är beroende av gruvnäringen som står för ca 30% av omsättningen som i sin tur är beroende av råvarupriser.


Är bolaget beroende av innovativ produktutveckling?

Inte i den omfattning som menas med kriteriet. Ca 2% av omsättningen går till R&D.


Visad förmåga att gå med vinst genom hög och lågkonjunktur, eller i alla fall visad förmåga att ge utdelningar under dylika perioder

Ja, man gör vinst genom hög- och lågkonjunktur även om vinsten varierar väldigt samt har klarat av att ge utdelningar. Under finanskrisen så redovisades enbart 39% av föregående års vinst. Det är ett ganska kraftigt fall från ett år till ett annat.Undantaget investmentbolag så brukar inte bolag jag intresserar mig för uppvisa så kraftig variation. Närmaste exemplet är Höganäs som från ett år till ett annat behöll 52% av vinsten under finanskrisen d.v.s. nästan en halvering. Höganäs uppvisade dock inte samma kraftiga sänkning av utdelningar samt återhämtade sig mycket snabbare och bättre för att redan nu redovisade mycket bättre resultat än tidigare medan Metso ännu ej kommit "ikapp".

Vinsten har inte riktigt kommit upp än till de goda åren 2006-2007 då det som medel låg på ca 2,80 euro/aktie. 2011 redovisades en vinst om 2,38 euro/aktie. 2009 var vinsten t.ex. 1,06 euro/aktie.

En tillbakablick visar att även åren 2002 och 2003 var tunga år för bolaget. Metso redovisade t.o.m. förlust 2003. Även då föll utdelningen till enbart en tredjedel av föregående års.

Kriteriet som sådant anses dock som uppnått då utdelningar kunnat ges.



Räntebärande skulder lägre än eget kapital

Räntebärande skulder är på 964 milj eur att jämföra med eget kapital på 2136 milj eur. Totalt sett är Debt/Equity på 2,10 (2011). Man har m.a.o. i sin affärsmodell en hel del kortfristiga skulder. Balansräkningen är nu i bättre skick än under t.ex. 2008 då Debt/Equity låg på 2,79.  En noterbar sak är kassan. Bolaget sitter numera med en hyffsad kassa jämfört med vad man gjort historiskt. Vid Q1 2012 var den på ca 4,80 euro/aktie. Går man tillbaka ett par år så var en hälften så stor kassa mer normalt.


Debt/Equity är för högt (>2)




Avkastnings- och tillväxtskrav

Det är möjligt att få en hyffsad direktavkastning, men den kan också variera väldigt över tid. Tillväxten har inte imponerat och är egentligen ganska obefintlig p.g.a. konjunktursvackor. För att nå avkastningskravet bör bolaget därmed ge en tämligen god utdelning men eftersom den kan variera så i Metsos fall beroende på konjunkturläget så finns det bättre alternativ, såvida inte priset är väldigt tilltalande. 

ROE ligger som 5-års medel i alla fall på 17,7%.Eget kapital på 14,20 euro/aktie (2011)

Jag finner Metso svårbedömt. Jag anser det rimligt att kunna förvänta sig en långsikt genomsnittlig utdelning på ca 1,50 euro/aktie. Värderingen i nuläget verkar inte ligga allt för långt ifrån vad som kan vara rimligt utifrån antagandet att Metso är lite av ett "turn around" case, med god kassa, som ännu inte nått tillbaka till sin vinstpotential. Man verkar inte ha allt för stora capex kostnader utan kan dela ut det mesta av sitt kassaflöde om man väljer att göra så. 

Söker man värdestegringspotential så kan Metso vara ett bra bolag om mitt antagande om "turn around" stämmer, söker man förutsägbarhet så är Metso inte ett kort att satsa på. Jag låter hur som helst Metso klara kriteriet under antagandet att om man klarar av en del volalitet så kan nuvarande situation för bolaget vara ett bra ingångsläge för att få en rimlig avkastning. 


Ledningen

Styrelseordförande är Jukka Viinanen sedan 2009. Han sitter även med i Kemiras styrelse samt har erfarenheter från styrelsearbete i diverse andra finska storbolag. Matti Kähkönen är VD sedan 2011.

Jag får känslan av att det verkar sitta en del s.k. styrelsekarriärister i ledningen. Optimalt är när det sitter personer som suttit länge i ledningen och inte verkar hoppa från stol till stol i olika bolag som ett pinnhål i en karriärstege utan ha ett genuint och långsiktigt intresse i affärsrörelsen som sådan.  Problemet är att i stort sett alla ledningspersoner har bytts ut efter Finanskrisen därför har jag svårt att uttala mig om dem med hänvisning till hur man hanterade det. Den enda som sitter kvar från den tiden är svenske styrelsemedlemmen Christer Gardell.

För att inte göra kriteriet helt uddlöst så tänker jag dock inte Metso klara lednings-kriteriet. Det ser helt ut som om man låtit "huvuden rulla" och bytt folk som en lösning på "problemet". Jag får hur som helst inte den där varma förtroende ingivande känslan, sorry...


Information tillgängligt

Ja det finns tillräckligt med information att ta del av.


Marknadsmakt och marknadssituation

Metso har onekligen en framskjutande position inom inte minst gruv- och pappersindustrin. Europa är den viktigaste marknaden med 35% av omsättningen följt av Asien 25%, Nordamerika 18% och Syd- och centralamerika med  17%. Sett enbart till enskilda länder så är USA, Kina, Brasilien och Finland viktigast. 

I likhet med många andra så är service-sidan stor så man tjänar ofta pengar inte en gång utan flera på en såld produkt då service, teknisksupport, reservdelar, uppgraderingar m.m. behövs kontinuerligt. Man kommer dock inte ifrån att man är konjunkturkänslig. Råvarupriser, byggboomer et.c. påverkar Metsos resultat då man i sak är en underleverantör till industrin.

Jag har svårt att bedöma vilken marknadsmakt man har över t.ex. prissättningen. Jag kan enbart notera att marginalerna svänger lite kraftigare i Metsos fall än i många andra, liknande bolag, jag tittat på. Är man helt i händerna på sina kunder?

Min sammanvägda bedömning får i alla fall bli att bolaget inte klarar kriteriet, tills jag får anledning till att revidera den uppfattningen.


Etiska aspekter

Ja, ok.



Metso får godkänt på 7 kriterier av 12. Detta leder då till ratingen: C.


Slutsats

Med ratingen C så är min sammantagna syn på Metso negativ. Det finns en del negativa aspekter som jag gör att jag får svårt att se Metso som en långsiktigt god investering. Som påtalats ovan så finns det dock kanske möjlighet att Metso är en god investering under förutsättning att mitt "turn around case" antagande stämmer. Då tänker jag mig dock Metso som ett kortsiktigare innehav, som när det levererar igen, gjort sina extra utdelningar och försämrat balansräkningen (ännu en gång) bör säljas innan det "smäller" igen...

Noteringar kring nuvarande värdering

Metsos kurs 20/7 2012: 27 eur (Topp 3 år ca 42 eur, botten ca 21 eur)

PE 11,3
PE3 15,7
Direktavkastning 6,3%

Jämförelseobjekt samma datum

Axfood PE 14, PE3 14,7, Direktavkastning 5%
Beijer Alma PE 12, PE3 14,5, Direktavkastning 5,6%
H&M PE 25,6, PE3 23,9, Direktavkastning 3,9%
Atlas Copco PE 12,45, PE3 16,6, Direktavkastning 3,8%

Vad är din syn på Metso?

Finska aktier

Jag har tittat igenom Helsingforsbörsen efter uppslag på bolag som det kan vara intressant att titta närmre på.

Hittills så är Fortum mitt enda innehav som jag har som är "finskt". Tidigare har jag även varit ägare av aktier i Neste Oil som är en avknoppning från Fortum.

 Min urvalsprocess är väldigt enkel. Den består helt enkelt av att läsa lite om bolagen, att kika på om utdelning ges, vilken bransch de verkar i, ta en snabbtitt på den finansiella ställningen o.s.v.

Det tog ett par dagar, men efter en del sållande så blev det ändock en gedigen lista av bolag som jag blev intresserad av att kika närmare på. Naturligtvis kommer flertalet ganska snabbt avfärdas då jag hunnit titta än lite närmre, men hur som helst, de som står på obs-listan just nu är de följande:

Amer Sports - Amer Sports levererar sportutrustning.


Fiskars -  Fiskars producerar knivar, saxar och andra konsumentprodukter.

Kemira -  Kemira är en kemiskindustriell koncern som erbjuder service till kunder inom massa- och träindustri, vattenrening och målarfärgbranschen.

Kesko - Kesko levererar service inom handelsbranschen.

KONE -  Levererar hissar och rulltrappor och lösningar för deras underhåll och modernisering.

Konecranes -  Konecranes är en ingenjörskoncern som specialiserar sig inom lyftkranslösningar och underhållsservice.

Metso -  Metso är en leverantör av processindustrimaskiner och system samt know-how och eftermarknadsservice.


Wärtsilä -  Wärtsilä levererar motorer, relaterade produkter och lösningar samt service för rederi och energiproducerande marknaden.

Alma Media -  Publicerar dagstidningar, distributerar finansiell information och tillhandhåller marknadsplatser över Internet.


Cramo -  Koncernen erbjuder maskiner, utrustning och säker förvaring.

Huhtamäki -  Huhtamaki är ett paketeringsföretag som fokuserar på papper, plast, film och kompositfiber.

Olvi -  Olvi är ett bryggeri och läskedrycksföretag.


Ramirent -  Ramirent erbjuder maskin- och utrustningsuthyrning för byggindustrin.

Rapala -  Rapala koncernen erbjuder fiskeutrustning.

Tikkurila -  Tikkurila Oyj är ett färgföretag för privata, proffersionella och industriella användare.

Exel Composites -  Exel är ett teknologiföretag med design, tillverkning och marknadsföring av kompositsportutrustning och industriella applikationer.

Teleste -  Teleste Corporation är verksam inom bredbandsaccess och videoövervakning.

Yleiselektronikka -  Elektronikföretag som importerar elektroniska komponenter och verktyg.


 Vad är din syn på ovanstående bolag, eller har du något helt annat finskt bolag som du rekommenderar?