Köp av Kongsberg och Yara

Jag har tittat närmre på försvarsindustrin generellt, främst den amerikanska (USA står för drygt halva världens försvarskostnader), Saab, BAE och framförallt Kongsberg mer specifikt. Resultatet blev att jag köpte på mig en liten inledande post i Kongsberg. Tänket är inte så olikt det tänk jag använde mig av då jag t.ex. först köpte en post i norska möbelföretaget Ekornes. Finansiellt starkt bolag som handlas till just nu låga multiplar och som sysslar med en verksamhet som det troligen kommer finnas fortsatt efterfrågan efter i många, många år till. 

Skillnaden dem i mellan investeringsmässigt är att Ekornes inte uppvisar någon egentlig tillväxt men har en hög direktavkastning istället och delar ut i princip allt de tjänar medan Kongsberg har tillväxten både sett till utvecklingen av eget kapital, vinster och utdelningar men nöjer sig med en lägre utdelningsandel.

Mina slutsatser kring försvarsindustrin mer generellt förtjänar ett eget inlägg, men kortfattat så befaras ju den sektorns lönsamhet sjunka kraftigt i och med Västvärldens förväntade budgetneddragningar. Istället för de mer historiskt brukliga ca PE 15 värderas därför många bolag mer i linje med PE 10. Några undantag finns då de antingen har även en stor civilandel i sin verksamhet alternativt sysslar med saker mer inriktade mot t.ex. cybersäkerhet. De värderas fortfarande mer runt de historiska multiplarna.

Historiskt sett har PE multipeln för försvarsindustrin pendlat mellan 10-20 beroende på hur framtidsförutsättningarna ansetts vara.

Kongsberg får man just nu för ca PE 9,5 och då tillhör Kongsberg INTE de bolag som bara förlitar sig på försvarsprodukter, tvärtom. Nästan halva omsättningen kommer från den civila sidan. Det är det som jag tycker gör Kongsberg extra intressant. Nu är PE naturligtvis inte allt, men värderingen är även acceptabelt sett till t.ex. P/S.

Planen är att som brukligt utvärdera om ca två år huruvida detta verkar vara en vettig investering eller inte. I första hand väntar jag nu på Q2 rapporten. Eventuellt kan jag tänka mig köpa mer om värderingen blir än mer attraktiv men man ska inte ha för bråttom heller. Försvarsindustrin generellt har varit värderad till låga multiplar i drygt två år nu. Det är ingen brådska.  Utdelningen på (för 2011 3,75 nok/aktie) bör i alla fall komma oavsett, vilket i dagsläget motsvarar vad man kan få på ett hyfsat sparkonto utan bindningstid.

Det norska bolaget Yara tog jag en närmre titt på tidigare i år. Jag tyckte mig se många finna kvaliteer men jag var ändå avvaktande. Det är ju det här med vilket pris man ska betala. Det går inte förneka att konstgödselproducenter täljt guld den senaste tiden. Den stora frågan är hur det ser ut framöver. Långsiktigt bedömer jag det ser bra ut för Yara. Min tvekan har berott på en förhoppning på att vi skulle få se sjunkande värderingar, med torkan i USA så blev det tvärtom denna sommar. 

Kursen har gått upp till runt 280 nok/aktie. Jag blev därför ganska förvånad när en köporder på 263,30 nok gick igenom den sista minuten innan börsen stängde en dag i veckan som var. Dagen efter var kursen ”normal” igen. Jag kan för lite om själva börshandeln för att kunna spekulera i varför sådant händer. Ibland går kurser upp, ibland går de ner…

När det gäller kväveproduktion så är det naturgaspriset som står för den stora kostnadsposten. Naturgas finns lite varstans även om produktionen gärna hamnar på ställen där det finns gott om det, och därmed är billigast där. 

Den andra stora kostnaden är transporterna. Det är därför branschen är så fragmenterad med många små lokala och regionala aktörer. Gödsel är gödsel och man köper den där det är billigast och det är, pga av transportkostnaderna,  ofta allt annat lika den lokalt eller regionalt producerade. Man kan på så sätt få lokala eller regionala monopolliknande marknadssituationer.  Det är en förklaring till Yaras marknadsledande position här i Norden. Det är också en förklaring till varför Yaras tillväxtsstrategi ser ut som den gör, att med sitt genererade kassaflöde köpa upp mindre lokala och regionala aktörer. Det finns helt enkelt gott om dem och ofta har de ganska starka ställning på sina respektive  marknader.

Sen är det det här med vinster och marginaler. De kommer med all säkerhet fluktuera ganska kraftigt i framtiden för Yara. Yara är dock finansiellt mycket starkt och sitter på en rejäl kassa. Pengarna går till förvärv, återköp och utdelningar. Lån är i stort sett obefintliga. Återköpen motsvarar årligen ca 2% av de utstående aktierna.  Direktavkastningen är i dagsläget ca 2,5%. I min tankevärld kommer kombinationen av återköp och förvärv, gjorda inte med hjälp av belåning som många andra bolag väljer för att växa , utan med sitt eget genererade kassaflöde, leda till en god långsiktig avkastning även om vinstmarginalerna kan komma gå upp och ned på vägen.

Än en gång, ett finansiellt starkt bolag som över tid uppvisat en imponerande tillväxt samt som har en måttlig värdering ( TTM PE = 6,2 eller som den kanske mer lämpliga måttstocken PE5 = 10,4 och t.ex. ett P/S tal under sitt historiska genomsnitt). Yara verkar också inom en bransch som antagligen kommer finnas efterfrågan efter i många, många år till. Redan idag beräknas hälften av all livsmedelsproduktion vara beroende av konstgödsel.

Noteras bör att P/S tal som omnämns ovan är användbart  då bolagen är konjunkturkänsliga och/eller deras resultat varierar kraftigt. PE talen kan i sådana bolag vara väldigt missledande om man enbart tittar på enskilda år.

Jag vill också nämna att jag efter min, lite mer noggrann granskning av Yara nedgraderat bolaget från AAA till AA.  (Även Höganäs nedgraderades p.g.a. stark konjunkturkänslighet) Anledningen var att jag reviderade min syn på hur kraftig påverkan råvarupriserna hade på intjäningsförmågan. Visserligen har inte Yara gjort några förluster när priset går emot dem utan kan behålla hyffsade marginaler men det får ändå en ganska stor påverkan på vinsterna. Man ser det inte minst nu då allt ”går deras väg”.