onsdag 27 mars 2013

Mina norska innehav

I skrivande stund har jag fyra stycken innehav, noterade i Oslo. Jag ska inte försöka måla upp en ljus framtid för någon av dem. Nej uppsidan brukar ta hand om sig själv utan att man behöver räkna på det. Om man som amatör och aktieintresserad ska försöka ägna tid till analyser och eftertanke så är min personliga uppfattning, att när man väl ska försöka fördjupa sig, att den tiden bäst används till att identifiera risker.

Har man X antal timmar till sitt förfogande så bör det räcka att använda en mindre del av den tiden för att försöka lista ut om bolaget eventuellt har en hyfsad framtid. Resten, merparten, bör fokuseras på att hitta brister.

Låt mig börja med mitt största norska innehav som är Yara. Som jag ser det så är man ganska prisberoende. De mycket goda vinsterna som t.ex. de amerikanska branschkollegorna gör/gjort kommer sig t.ex. av kombinationen av mycket låga naturgaspriser och höga matpriser. Yara är inte riktigt lika "drabbad" eftersom hemmamarknaden är Europa. I Europa och Nordafrika/Mellersta östern har inte gaspriserna gått ned på samma sätt. Det går dock inte undgå att märka att Yara ändock gjort väldigt goda vinster de senaste åren, 30-40 nok/aktie. Risken med för starkt beroende av priser man inte kan påverka är som bekant marginalpress. Om man hamnar i en situation där kostnaden för gas stiger och matpriserna (samt därmed priset på gödsel) sjunker så sitter man i en mindre gynnsam situation.

En annan risk är om man i Kina släpper på exportrestriktioner och därmed "dumpar" sin urea på den globala marknaden (på samma sätt som man gör med stål). Det är svårt att bedöma hur troligt ett sådant här scenario är. I Kina vill man ju knappast ha dyrt gödsel heller och därmed håller man nere kostnaderna för sin egen jordbrukande befolkning. En annan mot-aspekt är att gödsel främst produceras och konsumeras lokalt/regionalt p.g.a. relativt dyra transporter. Det är dock svårt att sia huruvida detta kommer gälla i framtiden eller inte.

Den tredje risken är mer och fler oroligheter i Nordafrika och Mellersta östern. Inte minst så är Qatar ett viktigt land för Yara. Oroligheterna i Libyen kostade bolaget en del. Om något liknande händer i Qatar så lär det slå mot Yaras produktion.

Vänder jag blicken mot mitt näst största norska innehav, Ekornes, så är en av riskerna en utdragen lågkonjunktur. En marknadssituation där bolaget troligen får svårt att sälja sina möbler. Visserligen är bolagets finansiella ställningen stark och man har visat sig kunna "övervintra" liknande situationer historiskt, men framtiden är som alltid oviss.

En annan risk är att man förlorar marknadsandelar till lågprisalternativ. Ekornes möbler är inte de billigaste och förlorar man sin status som "premium-märke" så lär man få det svårt att täcka upp för sina kostnader. Samma sak på kvalitetssidan. Kostnadsbesparingar är bra, men om det i sin tur leder till möbler av sämre kvalitet så kan det slå tillbaka. En affärsmodell som bygger på att vara billigast är i många fall enklare än en affärsmodell som bygger på att vara bäst. Det är så mycket mer som kan gå fel då.

Kongsberg är mitt tredje "största" innehav. Bolaget är ju en slags norsk-maritim version av Boeing d.v.s. ungefär hälften av bolaget handlar om försvarsindustri och andra hälften handlar om produktion till det civila samhället. I Kongsbergs fall är inte flyg den stora grejen utan maritim utrustning.

Som en aktör inom vapenindustrin så är man naturligtvis utsatt för eventuella neddragningar i försvarsbudgetar i västvärlden. Det verkar vara den trend som råder här just nu. Man behöver möta det genom ökad försäljning till de delar av världen där man istället ökar på försvarsanlagen. Här är man i händerna på saker man har svårt att rå på. Försäljning av försvarsmaterial sker egentligen inte på normala marknadsmässiga grunder även om det ibland ska se ut så via anbudsförfarande et.c. Det är politiskt stöd, utrikespolitiska överväganden, motköpserbjudanden m.m. som avgör.

Sist, och även minst, Wilh. Wilhelmsen. Detta norska rederi står för en stor del av alla fordonstransporter till sjöss. Detta gör bolaget konjunkturkänsligt. En lågkonjunktur innebär färre bilar/fordon sålda vilket innebär att mindre transportkapacitet behövs.

Bolaget är också starkt exponerad mot Ostasien inte minst Sydkorea som är en av världens största bilproducenter. Minskar tillväxten och välståndsökningarna i Kina lär detta synas i bilförsäljningen där som numera är den viktigaste marknaden för nyproducerade bilar.

En annan risk är krig på koreanska halvön mellan Nord- och Sydkorea. Detta lär naturligtvis få långt större följder än enbart resultatminskning för Wilh. Wilhelmsen, inte minst i mänskligt lidande, men bolaget är extra känsligt för produktionsstörningar i just Sydkorea.

Jag tar även tillfället i akt och gör en notering kring nuvarande P/E värdering och direktavkastning.

Yara PE TTM 7,1, 4,9% direktavkastning
Ekornes PE TTM 13,5, 5,9% direktavkastning
Kongsberg PE TTM 10,5, 3,2% direktavkastning
Wilh. Wilhelmsen B PE TTM 4,3, 4,8% direktavkastning

Vad för fler risker kan du komma att tänka på avseende de fyra ovannämnda bolagen?

9 kommentarer:

  1. En af de store risisci ved Kongsberg er vel også F-35s success, selvom jeg efterhånden tror at risikoen for at F-35 programmet bliver stoppet er forsvindende lille, det er vel efterhånden 'too big to fail'...

    SvaraRadera
    Svar
    1. I nuläget har F35 projektet ingen större betydelse. Kongsberg leverar vissa detaljer till stjärnfenorna vill jag minnas så det utgör ingen större betydelse för vare sig försäljningen eller vinsten i nuläget. Bolaget hoppas dock få sälja NSMs (sjömölsmissiler) till köpare av F35 i framtiden. Det kan bli en bra affär men jag misstänker det främst blir Norge kanske något annat land också som skulle köpa dem. Amerikanarna utrustar troligen sina med en missil utvecklad av dem.

      Amerikanska CROWS programmet där man utrustar armeen med RWS (remote weapon systems) är ganska betydelsefullt för Kongsbergs vinst dock. Nu gick man ju och fick ordern på fler system nyligen, men det var en av farhågorna från mig när jag började titta på Kongsberg, att det skulle bli ett stopp där.

      Radera
  2. Sitter själv och spanar in Yara och det verkar som ett intressant bolag! Vet du hur det fungerar med Norsk skatt på utdelningen? Dras det automatiskt 30%?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det har fungerat så för mig ja.

      Radera
  3. Av dina bolag tycker jag att Yara är mest intressant just även om det ligger utanför min egen investeringshorisont.

    Däremot är jag ganska skeptisk till Kongsberg trots deras imponerande tillväxt och starka ägare. Den civila delen har jag ingen åsikt om men militärt så ser jag tre stora problemområden:

    1) Remote Weapon Stations (RWS) är direkt kopplat mot kriget mot terrorism och assymetrisk krigsföring. Soldatliv är oerhört värdefulla under internationella insatser vilket har skapat marknaden för RWS. I en högintensiv konflikt kommer däremot RWS att vara långt mindre attraktivt då systemen är både dyra och ibland kontraproduktiva. I utbyte mot den ökade skyddsnivån förlorar man nämligen en hel del av situationsuppfattningen. Mot talibaner är det här okej eftersom främst använder sig av RPG-7 och riktade sprängladdningar.

    Mot en kvalificerad motståndare lär det däremot vara en stor risk att man bli passiv, utmanövrerad och tillslut dödad om man förlitar sig på RWS.

    2) Missile systems kommer att vara mycket beroende av leveranser till länder som flyger Joint Strike Fighters (eller F-35 som är benämningen i Amerikanska flygvapnet). Roboten är jämfört med konkurrerande system ganska liten för att få plats i JSF:ens interna vapenutrymme vilket innebär att länder som inte flyger JSF troligtvis kommer att välja mer kvalificerade vapenssystem mot sjömål. Samtidigt är projektet både försenat och fördyrat vilket innebär att bland annat Kanada och Danmark nu har börjat undersöka andra alternativ. Det finns med andra ord en reell risk att Kongsbergs robotförsäljning till JSF kommer att vara långt mindre än planerat då det kommer att finnas färre köpare och dessa kommer dessutom troligtvis även att köpa färre sjömålsrobotar. Vad svenska officerare tycker om roboten kan man även läsa om här: http://commanderslog.blogspot.se/2012/10/naval-strike-missile-traff-i-malet.html

    3) Mer problem med Joint Strike Fighter. Den Norska försvarsmakten kommer att utsättas för en enorm ekonomisk stress då flygvapnet byter från F-16 till JSF. För att få igenom beslutet undervärderade man anskaffningskostnaden rejält och för att täcka hålen som kommer att skapas kommer en hel del annan materialanskaffning kommer att få stryka på foten. Eftersom Kongsberg är nära knutet till det Norska försvaret så kommer det antagligen att slå hårt på resultaträkningen.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag skrev ett svar till Christian Halls kommentar ungefär samtidigt du skrev detta blev jag varse, så viss överlappning där. :)

      Ja. Yara är helt klart mest intressant. Jag hoppas kunna öka mer i det bolaget över tid.

      Tack för de genomtänkta synpunkterna. Jag ska försöka ge lite motargument då så blir det mer dynamiskt. :)

      1) Det låter rimligt att RWS (som dessutom utgör en viktig del av Kongsbergs vinst) passar bäst i sådana situationer du beskriver. Jag har dock inte uppfattat det som att RWS ska bli det rådande vapenslaget i alla situationer. Anledningen till att just amerikanarna köper in mycket av dem ser jag som att de vill öka sin kapacitet i dylika konfliktsituationer. Inte att de ska användas i alla situationer. Jag vågar inte göra en bedömning huruvida det kommer utkämpas fler smärre konflikter eller fler fullskaliga konflikter i framtiden så en sådan "marknadsundersökning" vågar jag mig inte på. Det kan lika gärna bli det ena eller det andra. Det är en "makroutveckling" som är svår att förutspå.

      2) Ja det låter rimligt att den kan bli mindre än vad de själva hoppas på. Det är en försäljningstillväxt som man med andra ord får se som "bonus" och helst inte ska betala för. Tack för länken. Ett problem som jag ser dock är att försäljning av vapensystem inte behöver ske på "marknadsmässiga grunder" så åsikter kring vad som är bäst eller billigast spelar mindre roll i dessa sammanhang än i många andra (något som kan vara försvårande för man får istället försöka bedöma omfattningen av det politiska stödet istället för att försöka bedöma produkters kvalitet och prisnivå). Jag har full respekt för att en del inte anser NSM vara bäst, men Norge och Polen köper dem ändå.

      3) Ja ett dyrt plan är det. Det låter rimligt att t.ex. materialanskaffningen kommer att påverkas. Norges försvarsbudget är viktig för Kongsberg. Inte minst för att man får drygt halva FoU kostnaderna betalda av den norska staten. En "kudde" kan dock vara att det behöver inte främst vara material som Kongsberg levererar som får stryka på foten. Det kan vara tuffare att skära då om det drabbar deras norska underleverantörer. Här kommer politik in igen.

      Det är inte en lätt bransch och jag tror man gör bäst i att inte satsa för mycket i försvarsbolag då det är mycket oförutsett som kan hända. Dock så verkar det svårt för försvarsbolag att dra på sig förluster. På något sätt så är det kundernas problem om produkterna blir dyra, inte bolagens...

      Radera
    2. Jag skulle aldrig ha vågat lägga upp konstruktiv kritik om jag inte litat på att du skulle uppskatta det. Kul att du motsvarar förväntningarna ;-).

      I en ideal värld hade jag kunnat använda det här som utgångspunkt för en egen analys men det har jag tyvärr inte tid med.

      Radera
    3. Ja bara kul med nya infallsvinklar. :)

      Förutom Yara så kan kanske Wilh. Wilhelmsen vara intressant/mer prisvärt istället? Stor kassa, mycket realtillgångar, oligopolsituation, impopulär bransch. Ingen snabb föränderlig bransch. Syns knappt på löpsedlarna. "Chans" till att det kommer negativa nyheter om otillbörlig marknadspåverkan som sänker kursen. I motsats till många andra inom rederibranschen så är man i en nisch där man tjänar tämligen bra med pengar.

      Radera
    4. Ja Wilh är nog också intressant men just nu känner jag att min portföljhantering är lite nedprioriterad mot jobbet. Egentligen borde jag kanske göra en meta-analys av andra bloggar och välja de tre bästa företagen :P

      Radera