tisdag 29 maj 2012

Vad är en bubbla?

Vad är en bubbla? När är ett företag övervärderat? Vilken kurs är den rätta? Frågorna är nästan omöjliga att svara på. Det finns många tumregler men de har en tendens att "tummas på" i samma fart som bubblan växer. I efterhand är det alltid lätt att säga att det var en bubbla, men hur är det om man är mitt i en?

Bubblor byggs inte enbart av momentum eller marknadens humör. Det finns i regel alltid någon form av fundamenta i bakgrunden. Någonting som får en att tro att det inte är en bubbla, tvärtom så finns det mycket goda skäl till att utvecklingen är eller ska bli si eller så.

1630-talets tulipankrasch hade som "fundamental bakgrund" att utbudet på tulipaner skulle minska, IT-kraschen att dessa nya IT-företag skulle dominera framtiden och företagsutvecklingen i och med att en ny form av ekonomi och samhälle höll på och utkristalliserade sig. Tidigare bostadskrascher (samt troligen även framtida) har ofta föreställningen om att tillgången alltid kommer ligga efter efterfrågan i och med en växande befolkning/ekonomi.

George Soros har också uttryckt det bra med orden "Stock market bubbles don't grow out of thin air. They have a solid basis in reality, but reality as distorted by a misconception"

I efterhand kan man ju undra varför man inte kunde förutspå hur illa föreställningarna om framtiden var, men kan vi i dagens läge skilja på vad som är på väg att bli en bubbla och vad som är rimligt?


Har vi någonting i dag som SKA stiga i pris eftersom vi är övertygade om att tillgången kommer att minska?


Har vi någonting idag som SKA stiga i pris eftersom det är bolag som kommer vara framtidens vinnare (med säkerhet för vi vet ju vart vi alla, samhället i stort, är på väg eller hur)?


Har vi någonting idag som SKA stiga i pris eftersom vi är övertygade om att efterfrågan kommer att öka?


Vad har vi för eventuella bubblor idag?

lördag 26 maj 2012

Gullberg o Jansson

Gullberg & Jansson gjorde nyligen en nyemission till kursen 4 kr/aktie. Gullberg & Jansson har halvt dussinet anställda och ca 20 milj kr i omsättning. Bolaget kommer listas på Aktietorget den 12 Juni.

Gullberg & Jansson tillverkar och säljer främst poolvärmepumpar. Målet är att växa med 20% årligen med en vinstmarginal på minst 10%. Gullberg & Janssons finansiella mål liknar m.a.o. Nibes mål för sin verksamhet. Huvuddelen av bolagets produkter säljs i Sverige, men ca 30% går på export.

Jag har bara tagit en snabbtitt och kan konstatera att bolagets balansräkning ser helt ok ut och vinstmarginalerna för branschen verkar mycket riktigt ligga runt 10%. Dock uppvisar inte Gullberg & Jansson något som jag, såvitt jag kan bedöma, unikt. Den mycket större aktören Pahlen AB uppvisar t.ex. en i stort sett lika stark balansräkning, högre marginaler samt har redan lyckats etablera sig på flertalet marknader.

Just expansion utanför Sverige ska vara en av anledningarna till nyemissionen där man tar in 7 milj kr (och där nästan 1 milj går till emissionsförfarandet) och det är expansionen som ska säkerställa en tillväxt i Norden och resten av Europa. Dock har jag svårt att bedöma hur väl man kan tänkas lyckas eller vad man har för konkurrensfördel gentemot andra aktörer i branschen. För mig låter 7 milj kr inte som mycket pengar att använda på marknadsföring för att expandera i Norden och Europa. Med någorlunda starka huvudägare som figurerar i bakgrunden så borde inte den summan vara så svår att ordna "internt". Dessutom så lyfter jag lite på ögonbrynen över att man i memorandumet lyfter fram att styrelsen ska föreslå att utdelning ges motsvarande 30% av vinsten efter skatt. Om man planerar att expandera kraftigt så kan jag tycka att pengarna som genereras i ett litet bolag med enbart ca 20 milj i omsättning bör gå till att finansiera denna relativt kraftfulla expansion. Det bör ligga en bra bit in i framtiden för ett expansionshungrigt, litet företag, innan man kan börja dela ut överflödigt kapital, eller? Jag får tyvärr lite känslan av att man vill listas för listningens skull. Är det enda sättet att få ihop kapital till extra marknadsföringsinsatser som står till buds för ett bolag som Gullberg & Jansson just nu?

Hur som helst, det var några av frågetecknen som dök upp i mitt huvud när jag lite snabbt tittade på Gullberg & Jansson. Jag gjorde också en notering om att en mer rimlig kurs borde varit ca 3 kr/aktie då det är mer jämförbart det egna kapitalet per aktie. Jag tycker det är mer rimligt för en verksamhet som tidigare år uppvisat en ROE på under 10%. Jag är kanske för kräsen och att det varit så historiskt behöver ju inte betyda att det fortsätter så i framtiden. Gullberg & Jansson kan mycket väl utvecklas till att bli en lyckad investering, men jag själv väljer att inte hoppa i poolen.

Hur gör du? Är du badsugen?


fredag 25 maj 2012

En tillbakablick - Avanza Forum 2010

Ibland kan det vara intressant med en tillbakablick. Nedan är ifrån Avanza Forum i Göteborg 2010. Glenn Hysen (f.d. fotbollsproffs), Gunther Mårder (VD Aktiespararna) och Per H. Börjesson (VD Investmentbolaget Spiltan) gästar.

Gunter Mårder lyfter bl.a. fram urvalskriterium som kan vara användbart när man vill sålla fram intressanta bolag. Bolagen ska uppvisa:

10% tillväxt under de senaste 5 åren.
P/E under 15.
En direktavkastning på 2% eller mer.

Andra saker som lyfts fram är vikten av att vara långsiktig och inte försöka köpa och sälja hela tiden samt så lyfts investmentbolag fram som lämpliga investeringsobjekt.


Per H. Börjesson har jag tidigare haft nöjet av att få svar på några invervjufrågor av: Intervju med Per H. Börjesson. Gunter Mårder brukar också alltid vara intressant att lyssna till och jag tycker han har sunda åsikter vad det gäller aktier, samt lyckas allt som oftast föra fram dem bra. Enligt min åsikt gör Gunter Mårder ett mycket bra jobb som VD-representant för Aktiespararna. Jag är själv medlem och även om alla lokala träffar inte är designade för att väcka just mitt engagemang och intresse så tycker jag att organisationen överlag tjänar sitt syfte bra i form av att föra ihop aktieintresserade personer.

Bloggaren Stockman har för övrigt skrivit ett intressant inlägg om just Aktiespararna: När kommer krisen i Aktiespararna





onsdag 23 maj 2012

Mer om kväveindustrin, gaspriser och Yara

Kväve-  (nitrogen) industrin är en väldigt fragmenterad bransch. Produktionen är utspridd på en mängd lokala och regionala aktörer. Detta beror på två saker.

Den ena orsaken är att de  primära insatsmedlen för att tillverka kväve naturgas och luft finns på många ställen på vår jord (jämför med de två andra ingredienserna inom konstgödsel, fosfor och kalium där de stora reserverna finns på några få ställen).

Den andra orsaken är de höga transportkostnaderna. Detta gör att t.ex. den mesta ammoniaken konsumeras där den produceras och inte omfattas av någon världshandel.

De 10 största kväveproducenterna står för enbart ca 19% av världsproduktionen. Norska Yara är den största globala aktören inom detta segmentet, följt av CF Industries, PotashCorp (som för övrigt är världens största producent av konstgödsel om man ser till alla kategorier NPK), Togliatti, Agrium och Sinopec.

Det mesta produceras som sagt i närheten av produktionen därav hamnar enbart 12% av produktionen på världsmarknaden. Det finns trots allt ett behov att konsumera mer än man kan producera på vissa ställen. De största importörerna  är USA som beräknas stå för ca 35-40% av efterfrågan, följt av Europa som står för ca 25%. Man importerar främst från faciliteter som finns där det finns gott om naturgas så som i från forna Sovjetunionen, Mellanöstern, Nordafrika och delar av Latinamerika. Inte minst Trinidad & Tobago som är den viktigaste aktören på exportmarknaden och som står för hela två tredjedelar av USAs import och hela 25% av världshandeln.

Tittar man på kostnadsbiten så är den absolut största utgiftsposten vid produktion av t.ex. ammoniak naturgas. Naturgasen står för halva produktionskostnaden och ofta mer vilket får som konsekvent att gaspriset har en avgörande betydelse för marginalerna. Många, framförallt de som har faciliteter i USA har tjänat rejält med pengar på senare tid. Detta beror just på förbättrade marginaler. Gaspriserna är på rekordlåg nivå. Detta i kombination med allt högre efterfrågan och priser på t.ex. ammoniak och urea har gjort att många producenter täljt guld. Ett flertal nya produktionsfaciliteter beräknas också komma igång framöver, inte minst under 2012.

Anledningen till att just de amerikanska gaspriserna kommit ned så verkar vara ett stort överutbud bl.a. beroende på den s.k. shale gasen. Just nu noteras det amerikanska gaspriset (Henry Hub) på låga 2,50 usd. Man får egentligen gå tillbaka 10 år i tiden för dylika prisnivåer på gas. Generellt verkar gaspriset varit relativt lågt ända sedan finanskrisen 2008. I alla fall om man jämför med priset som var under åren innan, d.v.s. 2003-2008.

Min slutsats är alltså att det låga gaspriset haft en avgörande betydelse på lönsamheten de senaste åren för bolag som tillverkar ammoniak och annan kvävebaserad gödsel. De senaste 3-4 åren bör inte, som säkerhetsåtgärd, ses som representativt för verksamheten. Istället anser jag att man bör räkna med ett högre gaspris över tid och därmed sjunkande marginaler. Nu kan i och för sig höjda mat/konstgödselpriser kompensera men det är svårt att räkna på. Branschen självt verkar bedöma att efterfrågan på konstgödsel växer med ca 3% årligen framöver. Kraftigt ökad lönsamhet behöver komma från bättre marginaler. Jag tror det är svårt att få till bättre marginaler för branschen som helhet än vad man har nu. Då det s.k. upstream segmentet, som står för själva produktionen samt uppskattningsvis halva rörelseresultatet för Yara så är detta  något jag får ta i beaktning när jag försöker "värdera" bolaget och dess framtidsutsikter.



Jag kan också konstatera att jag skulle vara väldigt försiktig med att investera i ett "rent" kväveproduktionsbolag, vars enda affärsverksamhet är just tillverkning av ammoniak, urea och annan kvävebaserad gödsel. Förhållandena för dem har de senaste åren varit idylliska, men hur ser det ut framöver? På grund av de höga marginalerna är det många aktörer som satsar och bygger ut just nu. Kommer det bli ett överutbud och framtida prisdumpning?

fredag 18 maj 2012

Ökat i Skanska, Kinnevik och Beijer Alma

Det rasslade till en del idag på depån då det blev köp i Skanska, Kinnevik och Beijer Alma. Alla tre är innehav som jag tidigare successivt har ökat i.

Skanska är en av världens största byggföretag och har en historik av stabila utdelningar, tillika ofta generös med extra utdelningar när möjligheten finns. Skanska handlas just nu på ca 6,3% direktavkastning. I det kortare perspektivet så är kanske inte byggbranschen det "hetaste" just nu, men sett på ett lite längre perspektiv anser jag Skanska torde vara en sund investering. Jag tvekar inte att fortsätta öka när/om kursen skulle sjunka ytterligare.

Kinnevik är investmentbolaget som med hjälp av kassaflödet från sina mer stabila verksamheter inom kartong- och telekom investerar i tillväxtsbranscher, inte minst inom internet. Delägandet i Rocket Internet är en sådan investering. Kinnevik handlas just nu till en avsevärd "rabatt" sett till substansvärdet. Utdelningstillväxten har varit mycket god och jag tror det finns potential för Kinnevik att fortsätta ge sina aktieägare just det.

Beijer Alma är verkstads- och industrihandelskoncernen som jag blivit allt mer imponerad av. Skulle jag behöva prioritera vad jag ska köpa pga av en framtida brist på likvider på depån, så hamnar Beijer Alma bland toppen av bolag jag skulle se till att öka i, om vi nu hamnar i en regelrätt börskrasch.

Med dagens köp, samt de som skett innan under Maj månad, så har jag i stort sett gjort mig av med årets utdelningar. Jag kommer visserligen få en del från Ekornes (7,50 nok/aktie) i slutet av månaden, men jag är nu i stort hänvisad till nysparande och/eller föra över pengar från sparkonton för att fortsätta öka om vi får se fortsatt sjunkande kurser. Detta välkomnar jag i så fall. Det är ju därför jag stoppat undan på sparkontot, för att kunna köpa när värderingarna vänder nedåt.

Jag försöker tillämpa en förhållandevis mekanisk strategi för köp, men jag är också medveten om att en av mina svagheter, som jag behöver arbeta mer med, är att inte köpa för mycket för tidigt. Jag har inga illusioner om att jag ska kunna pricka in bottnar men det är ju alltid kul om man kan köpa så mycket så billigt som möjligt. Samtidigt vill man ju köpa för pengarna man har när tillfällen väl ges. Ja, det är en svår balansgång. Hur hanterar du det?

måndag 14 maj 2012

Nibe Q 1 Rapport

Nibe är inget bolag som finns i portföljen, men jag har det under bevakning. Då Nibe spädde ut sin aktiestock i och med förvärvet av Schulthess Group AG så blev jag lite skeptisk och avvaktande. Förvärv kan både vara av godo som ondo. Just detta förvärvet skulle betalas med 60% kontanter och 40% aktier. Nibe har länge använt förvärv för att växa, men detta var första gången ( så vitt jag alla fall) som man gjort det genom att ge ut fler aktier.

Q 1 rapporten finns hur som helst här: Nibe Q1 2012 Rapport


Vinsten för kvartalet blev 0,98 kr/aktie (1,06).

Försäljningen uppgick till 2107 milj kr (1462) och rörelsevinsten 158 milj kr (125). Det kan se ut som en stor ökning men i stort sett hela försäljningsökningen beror på förvärv. 


Eget kapital ligger just nu på 41,80/aktie. Eget kapital kan jag tycka vara av intresse om man samtidigt vet hur hög ROE bolaget har, som i Nibes fall brukar ligga på ca 20%.

Debt/Equity 1,56 (1,06). Debt/Equity måttet ger en snabb översikt över hur stor hävstång man har i sin rörelse. 


Räntebärandeskulder har nu passerat hur mycket bolaget har i eget kapital, 4774 milj kr att jämföra med eget kapital på 4600 milj kr. Jag brukar använda det måttet som en liten "check point" för att se hur pass viktad man är mot finansiering kopplat till räntor. Jag är försiktigare med räntebärandeskulder än t.ex. leverantörsskulder.


Vinsten ligger m.a.o. kvar på ungefär samma nivå sett per aktie medan balansräkningen försämrats. Antagligen har försämringen av balansräkningen främst att göra med förvärvet av Schulthess Group AG i Schweiz även om de andra, mindre förvärven, som skedde förra året förmodligen också bidragit.


Jag är inte intresserad av att köpa några aktier i Nibe i nuläget, men kommer fortsätta följa bolaget och dess utveckling. 


Utdelningen för 2011 hamnade på 2 kr/aktie. Kursen just nu är ca 97 kr.

söndag 13 maj 2012

Ekornes Q 1 Rapport

Ekornes senaste Q 1 rapport är den första rapporten från bolaget som kommit sedan jag tog in Ekornes i portföljen ganska nyligen. Ekornes är, hittills, det enda nya tillskottet i portföljen detta året. Jag tittade närmare på bolaget här: Analys av Ekornes.

Det var den starka balansräkningen i kombination med hög direktavkastning som lockade. Verksamheten står visserligen inför utmaningar då  försäljningen i speciellt Europa kan antas dala, men sammantaget var min bedömning att Ekornes var långsiktigt intressant.

Min strategi här är att öka när/om kursen sjunker. Om kursen vänder uppåt så avvaktar jag och inväntar nya lägsta kurser. Om ca 2-3 år gör jag en första utvärdering. Det är möjligt då att jag anser att Ekornes är en s.k. Value Trap. Det beror på hur verksamheten utvecklat sig och mina bedömningar kring riskerna då. Naturligtvis hoppas jag att bolaget är stabilt nog så Ekornes finns kvar i portföljen om 15-20 år.

Går vi till Q 1 rapporten så visade den i alla fall på ett urdåligt resultat! Omsättningen är i nivå med 2009 års finanskrisnivå och vinsten är t.o.m. lägre än då. EPS för kvartalet blev 1,35 nok.

Balansräkningen är fortfarande den starkaste jag känner till bland möbeltillverkare (D/E 0,23) och kassan är på motsvarande 6,80 nok/aktie.

Snart ska 7,50 nok betalas ut i utdelningar. Om den utdelningen ska kunna bibehållas för 2012 så behöver de kommande kvartalen visa på bättre marginaler och högre vinster. Jag vågar inte spå hur det kommer gå, men om utdelningen för 2012 kommer att hamna på 6 nok, vilket jag inte ser som omöjligt, skulle det i så fall motsvara en direktavkastning på ca 6,7% baserat på nuvarande kurs.

2008 sänkte man utdelningen ned till 3,50 kr från de tidigare 7,50 nok. Detta verkade man ha gjort som en proaktiv åtgärd även om man hade mer pengar att dela ut då. Krisen slog inte så hårt som befarat just då och nästföljande år följde en utdelning på 7 nok respektive 9 nok och nu 7,50 nok. Skulle vi hamna på 3,50 ännu ett år så motsvarar det ca 4% direktavkastning.

Det finns visserligen andra alternativ än Ekornes som lockar med hög direktavkastning, men då har de ofta inte en lika gedigen balansräkning att stå på och/eller verkar i branscher som jag kan känna mer "osäkerhet" kring.

lördag 12 maj 2012

Skanska Q 1 Rapport

De flesta bolag har nu presenterat sina Q 1 rapporter. Jag har hunnit kika på de flesta, men får se vilka jag tar mig tid till att kommentera.

Skanska är ett sådant innehav i alla fall som jag tycker är extra intressant med just Q 1 rapporten. Det var nämligen för drygt ett år sedan jag började intressera mig för bolaget. Förra Q 1 rapporten var det sämsta kvartalet på många, många år för Skanska. Detta ledde sedan till att kursen sjönk och i kombination med att andra negativa makrohändelser satte ytterligare press på kursen så blev resultatet att jag köpte på mig mer och mer ju mer kursen sjönk.

Årets rapport, Q 1 2012 Skanska, uppvisar nu till och med sämre siffror än förra året.

Vinsten för kvartalet blev 0,27 kr/aktie (0,81).  Rörelsevinsten kom in långt under förväntningarna. Det var främst segmentet bostadsutveckling som gått dåligt. Istället för att "Residential development" bidrog med ca 200 milj kr till rörelsevinsten så blev det förlust. Även "Commercial development" kom in dåligt och bidrog inte med något till resultatet. 


 
Nu är i alla fall orderingången inom bygg hyggligt stabil även om marginalerna är fortsatt ganska låga. Framtidsutsikterna för infrastrukturprojekten sägs vara goda på ställen så som Latinamerika, USA och Storbritannien men sämre i Europa. Mörkast framtid spår man just på bostadsutvecklingssidan. Speciellt i Finland, medan det ser lite ljusare ut i Norge och Storbritannien. Jag vet inte hur det kommer gå i framtiden på de olika marknaderna, men jag vet att jag gillar att Skanska är, så att säga, selektivt geografiskt diversifierad.


USA och Norden är Skanskas viktigaste marknader i nuläget. På den företagspresentation jag senast var på så berättade IR ansvarige också om att Latinamerika och Polen är marknader som blir allt viktigare för Skanska. Det är också områden där man försöker expandera mer, medan t.ex. Ryssland och Kina är områden man medvetet undviker.


Tittar vi vidare på balansräkningen så är Skanskas fastighetsportfölj nu värderad till 60 kr/aktie att jämföra med bolagets räntebärande skulder motsvarande 25,10 kr/aktie. Det jag ogillar mest i balansräkningen är dränaget i kassan. Skanska brukar sitta på en mycket välfylld kassakista men den har nu urholkats till att motsvara 5,90 kr/aktie.


På lite längre sikt är jag dock inte orolig. Tvärtom, Skanska är en byggjätte med verksamhet på flera ställen och inom flera affärsområden. Ledningen verkar vara någorlunda selektiva genom att undvika att verka på marknader där man anser risken vara för hög för korruption och myndighetskrångel samtidigt som man försöker fokusera på att bli bland de ledande där man väljer att satsa. 

En del kanske tycker det är synd att Skanska inte satsat på t.ex. bostadsbyggande i Kina. Byggandet har ju varit enormt i Kina på senare år och drivit både BNP-tillväxten som efterfrågan på råvaror.

 
Om en överhettning är på gång i Kina eller hur länge det kan fortsätta har jag ingen aning om, men jag kan personligen tycka att det är skönt att man inte verkar där det är som "hetast".
 

Hur som helst. Jag är positiv till Skanska på lång sikt och i veckan vara det nära, men det ville sig inte riktigt, att det blev en ökning av innehavet. Vi får se om veckan som kommer kan få kursen att sjunka något ännu lite mer så att en köp-order går igenom. Direktavkastningen just nu motsvarar ca 6%.


Vad är din syn på Skanska eller på byggsektorn generellt?

onsdag 9 maj 2012

Vad är det för skit...

Vad är det för skit... som Yara håller på med?



Ja nu är det ju, fast man håller på med gödningsmedel, inte skit i bemärkelsen naturgödsel (organisk gödsel m.a.o. djurspillning, benmjöl och komposterat material) som är grunden för affärerna utan gödningsmedel i form av konstgödsel.

Tittar man på gödningsmedel  i form av just konstgödsel (även kallat handelsgödsel eller mineralgödsel m.a.o. industriell behandlat med mineraler) så är de tre viktigaste komponenterna inom denna industri kväve (N) (eng. nitrogen), fosfor (P) (eng. phosporus) och kalium (K) (eng potassium).

När det gäller Yara så är det inom kväve-segmentet man verkar inom i sin s.k. upstream-verksamhet. Ammoniak utgör den största delen, följt av urea samt NPK (kväve-fosfor-kalium). Nitrater utgör den fjärde största delen och är också kvävebaserat i en eller annan form. Därefter följer CN (kalciumnitrat eller kalksalpeter) och UAN (urea-ammoniak nitrat) tillika kvävebaserade.



Det är också kväve som utgör den största och viktigaste delen inom konstgödselindustrin då det dels utgör 60% av konsumtionen, dels behöver tillsättas årligen. Fosfor och kalium behöver man inte tillsätta lika ofta utan det räcker med t.ex. vartannat år.



Ammoniak är också en av de viktigaste produkterna inom kvävesegmentet. Ammoniak kan användas direkt för gödning men är också användbar inom industrin t.ex. som rengöringskemikalie, rökgasrening eller textilkemikalie. Ammoniak kan också användas som tillsats i produktion av andra gödningsmedel. 4/5 av all ammoniak som produceras globalt går till gödningsändamål i en eller annan form.

Av ammoniak kan man också göra urea som är en "uppgraderad" version av ammoniak. Urea finns också naturligt i urinet hos alla däggdjur. Kroppen bryter ned kvävet i aminosyrorna till ammoniak och omvandlar det sedan till urea. Liksom ammoniak kan urea även ha andra användningsområden än som gödsel t.ex. som av-isningsmedel eller i tuggummi.


Ammoniak fås genom att vätgas får reagera med kväve från luft.  Vätgasen fås i regel från metan, som utgör den största delen av naturgas (fossilgas). För närvarande nyttjas 5% av världens naturgasproduktion till denna form av vätgasproduktion. Således utgör naturgas och luft de två komponenter som i nuläget utgör grunden för ammoniakproduktionen världen över. Att jag skriver i nuläget beror på att det är möjligt att få till metan på annat sätt än ur naturgas, men naturgas är på de flesta håll i världen det mest kostnadseffektiva just nu. Det går även utvinna vätgas från vanligt vatten.

Den i särklass största producenten av ammoniak är Kina med ca 32% av produktionen följt av Indien 9%, Ryssland 8% och USA 6% av den globala produktionen. Tittar vi på enskilda, noterade, bolag så är Yara den främsta enskilda producenten med sina ca 8 milj ton. Totalproduktionen i världen uppgår dock till över 130 milj ton så produktionen är spridd på många olika aktörer. De flesta är lokala aktörer. Få är globalt verksamma. Det är en fragmenterad marknad. Det är detta som Yara också anför som en av sina styrkor i sin förvärvsstrategi, just möjligheten att köpa upp mindre lokala och regionala aktörer och få till samordningsvinster och möjlighet att verka på flera marknader. Nackdelen är att man sitter inte med en naturlig "moat" i sin produktion i form av att man t.ex. är en av ett fåtal som besitter en viss naturtillgång (jämför med kalium och fosfor som kommer från gruvor). Å andra sidan är man heller inte beroende av ett enskilds lands politiska ställningstagande i form av tullavgifter, exportrestriktioner m.m. så myntet har ju två sidor.

Som jag varit inne på i tidigare inlägg så kan aktörer verksamma inom jordbrukssektorn som är inriktade och verksamma på en enskild marknad sällan skörda frukterna av hög efterfrågan och höga priser då stater alltid gärna velat lägga sig i. Inte minst för att "skydda" den egna befolkningen (eller skydda regimen från folkligt missnöje) När t.ex. efterfrågan och priset på urea skjöt i höjden så höjde ju Kina exporttullarna för urea till 110% för att kunna behålla sin produktion till den egna marknaden. Restriktioner infördes även på fosfor-sidan. Utifrån denna aspekten så är jag personligen mer bekväm med ett bolag verksamt inom denna sektorn om man är diversifierad, med både sin produktion som försäljning, rent geografiskt. Från Yaras perspektiv så är man mest utsatt för EU-beslut då huvuddelen av försäljningen finns i Europa. Även viktiga produktionsanläggningar finns i Europa så som i t.ex. Nederländerna, Finland, Frankrike och Norge. Man har också anläggningar på andra håll i världen så som t.ex. Trinidad & Tobago och Qatar och verkar för att växa på andra marknader.




Yara har en aggressiv tillväxtspolicy. Målet är att växa med 40% fram till 2016. Huvudstrategin är att genom uppköp av mindre aktörer kunna skapa mervärde genom att kunna slå mynt av sitt globala logistik- och marknadsnät. Uppköp är dock inte enbart positivt. Det finns risker också. Risk för misslyckade, kostsamma, förvärv och att synergier uteblir.


Framtiden får utvisa hur väl bolaget lyckas. Makrotrenden verkar i alla fall vara att vi behöver producera mer mat utan att det egentligen finns mer landområden eller sötvatten att tillgå. Man kan dock enbart slå mynt av makrotrender om man lyckas bibehålla goda vinstmarginaler. Ökad efterfrågan och pris på mat betyder inte att man tjänar mer på att producera mat om produktionskostnaderna stiger lika kraftigt. Men kanske det finns någon del i produktionskedjan där man kan tjäna på det eller vad tror du?

Läs för övrigt också gärna bloggaren defensivens analys av Yara: Analys av Yara

lördag 5 maj 2012

Analys av Yara

Jag fortsätter med norska bolag, baserat på en tidigare titt. Turen har nu kommit till Yara som bedömts utifrån mina ratingkriterier.

Yara är en norsk industrikoncern med inriktning jordbrukskemikalier och  gödningsmedel. Yara bildades som en avknoppning från Norsk Hydro 2004 därav är logotypen med vikingaskeppet densamma fastän Yaras är blå istället för röd samt med texten Yara istället för Hydro.



Yara är en av världens största aktörer inom sitt gebit och ledande vad det gäller ammoniak, nitrater, och NPK (en typ av handelsgödsel bestående av kväve (N), fosfor (P) och kalium (K). Yara har produktion i 17 länder och en världsomspännande försäljning. Nedan en jämförelse med andra aktörer.





Large, mid eller smallcap eller motsvarande på någon av de nordiska börserna.

Ja. Noterad på Oslo börsen.


Ägare

Ja Yara uppnår kriteriet med en stark ägare om minst 20%. Största ägaren är norska staten som, om man förutom direktägandet även räknar dit sitt indirekta ägande, kontrollerar nästan 43%.


Ger bolaget och förväntas det ge utdelningar?

Yaras utdelningspolicy är att dela ut minst 30% av nettovinsten över tid. Yara har alltsedan avknoppningen 2004 gett utdelningar samt stigande sådana Från 2,25 nok/aktie till dagens 7 nok/aktie. Direktavkastningen just nu är därmed ca 2,5% baserat på en kurs om 275 nok.


Utdelningen har varit 5,10 nok/aktie sett till ett 5-årsmedel att jämföra med den redovisade vinsten på 26,80  nok/aktie under samma period samt det bedömda fria kassaflödet under samma period om ca 7,20 nok/aktie i medel. Kassaflödet slår väldigt olika olika år under den senaste 5-års perioden men som synes så har det som bedöms vara det fria kassaflödet ha täckt utdelningarna. Utdelningarna har tredubblats på 7 år, d.v.s. haft en stark utdelningstillväxt, och Yara har även haft vinstutvecklingen att backa upp det med.


Finns betydande risk för att bolagets verksamhet starkt påverkas av externa-faktorer så som råvarupriser, ränteändringar, politiska beslut och börssvängningar?

Yara påverkas, både i produktionsledet. Råvaru- och energikostnader samt frakter är den absolut största kostnadsbiten för Yara (90% av rörelsens kostnader kan hänvisas till detta), men också då konstgödselpriser är kopplade till matprisernas utveckling. Majs och vete är bland de grödor som kräver mest kvävebaserad gödsel. Yaras vinstutveckling följer priset på .t.ex. majs ganska väl. Höjda priser har lett till ökade vinster och tvärtom.


Är bolaget beroende av innovativ produktutveckling?

Nej inte i den mån som avses. Yara hänvisar till sig själv istället till att vara en låg-kostnadsproducent och ha det som en av sina främsta konkurrensfördelar.


Visad förmåga att gå med vinst genom hög och lågkonjunktur, eller i alla fall visad förmåga att ge utdelningar under dylika perioder

Ja. Visserligen sjönk den redovisade vinsten 2009 men utdelningen bibehölls. 2011 har dessutom varit ett rekordår för Yara. Den redovisade vinsten per aktie för 2011 var 41,99 nok/aktie, EBIT 53,66 nok/aktie och utdelningen höjdes till 7 nok/aktie.




Räntebärande skulder lägre än eget kapital

Yara har en stark balansräkning. Debt/Equity är 0,65 (2011). Det verkar som om den del av det fria kassaflödet som ej gått till utdelningar under åren främst gått till att sänka belåningen. Yara´s Debt/Equity var te.x. 1,70 2008.   Långfristiga och räntebärandeskulder är ca  17,6 miljarder nok att jämföra med eget kapital på  44,8 miljarder nok d.v.s. ca 155 nok/aktie (ÅR 2011). Balansräkningens största tillgångar är anläggningstillgångar och lager. Kassan var på 20, 40 nok/aktie vid utgången av 2011.




Avkastnings- och tillväxtskrav

Den hittills uppvisade tillväxten är svår att klaga på.  ROE 5-årsmedel är på 24,2% (2007-2011). Direktavkastningen på nuvarande 2,5% är något i underkant vad jag själv brukar vilja se, men med tanke på vad Yara hittills levererat i form av utdelningstillväxt så är det inte konstigt och är därmed ok.


Ledningen

CEO sedan 2008  är Jörgen Ole Haslestad. Haslestad har tidigare varit verksam i styrelsen (2004-2008) samt har tidigare erfarenheter från bl.a. Siemens. Styrelseordförande sedan 2004 Öivind Lund. Lund har tidigare erfarenheter från ABB.

Jag har inte funnit någonting som gör att jag inte skulle ha förtroende för ledningspersonerna. Posterna verkar vara besatta av diverse näringslivstoppar, så som det brukar vara. Jag tycker det i alla fall är ett styrketecken att nyckelpersonerna har varit med ända sedan Yara´s avknoppning från Norsk Hydro. 


Information tillgängligt

Ja det finns information i massor bl.a. via Yaras webbsida. Lantmännen säljer deras produkter om man nu vill inspektera produkterna själv.



Marknadsmakt och marknadssituation

Enligt min bedömning så kommer bolaget kunna fortsätta med sin affärsmodell och kunna fortsätta producera och sälja jordbrukskemikalier och gödningsmedel på liknande sätt även 10-20 år in i framtiden. Det beräknas att mellan 40-60% av all matproduktion i världen är beroende av att insatser görs i form av konstgödsel m.m. Utan det faller halva produktionen, globalt sett. På sina håll i världen antagligen mer än så. Det talar för att efterfrågan på Yaras produkter kommer fortsätta vara hög.

Det kan dock vara lurigt det här med att försöka förutspå makrotrender och deras inverkan på enskilda bolag. Det kan tänkas att högre produktions- och transportkostnader kommer slå negativt mot Yara i framtiden.

I Sverige har också Yara en ledande ställning inom sina affärssegment. Europa är Yaras viktigaste geografiska marknad och står för nästan halva omsättningen och även här har Yara en stark ställning. Yara har också försäljning i de andra världsdelarna och påverkas direkt och indirekt av faktorer som man inte kan råda över t.ex. priset på energi, utbud i andra delar av världen o.s.v.

Yara har ingen prissättningsmakt då man i princip förädlar en råvara för att sälja den vidare. Bolaget är därför känsligt för diverse makrotrender.


Etiska aspekter

Inga problem med de etiska aspekterna från min sida här.


Yara får då slutgiltligen godkänt på 10 kriterier av 12. Detta leder då till rating: A.


Slutsats

Med ratingen A så är Yara en kandidat till portföljen, ur ett kvalitativt perspektiv.

Det ska dock tilläggas att det är svårt att sia om framtiden. Huruvida Yara, med sin förhållandevis korta historik, kan fortsätta som förut återstår naturligtvis se. Q1 2012 rapporten som lämnades nyligen verkar i alla fall indikera att Yara även i år kommer tjäna bra med pengar. Vinsten blev nämligen 10,58 nok/aktie (10,02).

Beroendet av råvarupriser är också ett frågetecken. Värderingen är en annan knäckefråga. Vad är en andel i bolaget värt? I nuläget har jag inget färdigt svar på det även om jag lutar åt att det på nuvarande kursnivå inte finns någon s.k. "margin of safety" att tala om. Det är dock helt klart värt att ha bolaget på bevakningslistan och fortsätta följa dess utveckling.

Vad är din syn på Yara?

torsdag 3 maj 2012

Michael J. Mauboussin

Michael J. Mauboussin arbetar på Legg Mason Capital Management  och Columbia Business School, fakulteten för Heilbrunn Center for Graham and Dodd Investing, samt anses vara en av världens främsta inom s.k. behavioural finance. Han är också författare till; More Than You Know som jag starkt kan rekommendera samt Think Twice. Mauboussin är också, tillsammans med Alfred Rappaport och Peter L. Bernstein, medförfattare till boken Expectations Investing.



Mauboussin har en hel del intressant att delge. Nedan följer en aptitretare där han redogör för sin syn på vad som behövs för att lyckas som investerare.

"Here are some thoughts on what makes for a good investment process, or skill in the investment industry. This discussion applies directly to long-term investors, but many of the concepts apply to any type of investment approach. You can think of skill in different parts.

The first part requires you to find situations where you have an analytical edge and to allocate the appropriate amount of capital when you do have an edge. The financial community dedicates substantial resources into trying to gain an edge but less time on sizing positions so as to maximize long-term wealth.

At the core of an analytical edge is an ability to systematically distinguish between fundamentals and expectations. Fundamentals are a well thought out distribution of outcomes, and expectations are what is priced into an asset. 


An analytical edge exhibits certain characteristics. For example, assessment of the fundamentals should be consistent with the principles of economics, especially microeconomics. Investors need to grasp notions like supply and demand, economic profits, and sustainable competitive advantage. An edge should also incorporate the outside view rather than relying on the inside view. With the inside view, decision makers tend to gather information about a topic, combine it with their own inputs, and project into the future. In most cases, the inside view leads to conclusions that are to optimistic. By contrast, the outside view asks what happened whenothers were in a similar situation before. By leaning more on historical base rates than on individual extrapolation, the outside view provides a better grounding for analysis.

Edge also implies what Ben Graham, the father of security analysis, called a margin of safety. You have a margin of safety when you buy an asset at a price that is substantially less than its value. As Graham noted, the margin of safety “is available for absorbing the effect of miscalculations or worse than average luck.” The size of the gap between expectations and fundamentals dictates the magnitude of the margin of safety. Graham expands, “The margin of safety is always dependent on the price paid. It will be large at one price, small at some higher price, nonexistent at some still higher price.


The second challenge is to properly build portfolios to take advantage of the opportunities. There are two common mistakes in sizing positions within a portfolio. One is a failure to adjust position sizes for the attractiveness of the opportunity.

While this is difficult in practice for most money managers, the main idea remains: the best ideas deserve the most capital. The weighting in many portfolios fails to distinguish sufficiently between the quality of the ideas. The other mistake, at the opposite end of the spectrum, is overbetting. In the past, funds that have seen their edge dwindle have boosted returns through leverage. This led to position sizes that were too large for the opportunity and ultimately disastrous in cases when the trade didn’t perform as expected. The failure of Long-Term Capital Management is one of the bestdocumented cases of the perils of overbetting.

The analytical part of a good process requires both disciplined unearthing of edge and intelligent position sizing aimed at maximizing long-term risk-adjusted returns.
 

The second part of skill is psychological, or behavioral. Not everyone has a temperament that is well suited to investing, and skillful investors approach markets with equanimity. One such skilled investor is Seth Klarman, founder and president of the highly-successful Baupost Group, who shared a wonderful line: “Value investing is at its core the marriage of a contrarian streak and a
calculator.

The first part of Klarman’s line emphasizes the importance of the willingness to go against the crowd. Academic research confirms what most people know: it is easier and more comfortable to be part of the crowd than it is to be alone. Skillful investors heed Ben Graham’s advice: “Have the courage of your knowledge and experience. If you have formed a conclusion from the facts and if you know your judgment is sound, act on it—even though others may hesitate or differ.”

Exposure to diverse inputs is crucial to developing sound contrarian views. As an idea takes hold in the investment community, it tends to crowd out alternative points of view. Skillful investors constantly seek input from a variety of sources, primarily through reading. Phil Tetlock, a psychologist who has done groundbreaking work on the decision making of experts, writes that “good judges tend to be . . . eclectic thinkers who are tolerant of counterarguments.

This part of the process also acknowledges, and takes steps to mitigate, the biases that emanate from common heuristics. These biases include overconfidence, anchoring, the confirmation trap, and the curse of knowledge, to name just a few. Overcoming these behavioral pitfalls is not easy, especially at emotional extremes. Techniques that are helpful include expressing views in probabilistic terms, constantly considering base rates, and maintaining a decision-making journal."


tisdag 1 maj 2012

Intervju med Josh Tarasoff

Josh Tarasoff grundade Greenlea Lane Capital 2006 och använder sig av s.k. värdeinvesteringsstrategier. Josh Tarasoff brukar också vara en återkommande föreläsare på olika seminarier med tema värdeinvestering. Dagens IT-teknik har ju gjort det möjligt att deltaga i dylika utan att man fysiskt behöver vara på plats.


Josh använder sig av en koncentrerad portfölj. Ofta utgör de fem största innehaven det mesta av portföljen. Utöver det så ska Josh också använda sig av en enkel checklista bestående av följande punkter.

1) minimal risk of product obsolescence
2) minimal financial leverage
3) high return on incremental capital
4) strong, sustainable competitive position
5) pricing power
6) potential for long-term unit growth
7) demonstrated propensity to return capital to shareholders
8) management economically aligned with shareholders

Jag har inte själv intervjuat Josh, men nedan följer ett utdrag från en intervju med honom som jag tycker är mycket läsvärd. För den som är intresserad av intervjun i original och i sin helhet så finns den i så fall här


What attracted you to value investing?


Value investing is attractive because it makes sense.

The underlying logic is to buy assets for less than they are worth, because this simultaneously increases the potential for gain and decreases the potential for loss. At the same time, value investing—in large part because it is so simple—is difficult to put into practice in a disciplined manner over a long period of time.

It is human nature to muck up the works. This explains why something that is so easy to understand does not extinguish itself. It keeps working because it runs contrary to human nature.


How would you describe your investment philosophy?


My approach is to think of each investment as if it were the family business. We own 100% and our wealth is determined by the earning power of the business over time. There would be certain prices I would sell for in an instant, and certain prices that would be clearly too low.

The intrinsic value is somewhere in between.

Over the years, I would want the earning power of my business to at least keep up with nominal GDP; otherwise, it is likely that there are better stores of wealth available to me, and I would be inclined to sell my business.

This means that there must be minimal risk of competitors hurting my market position, or of technological change rendering my business model obsolete.

What is even better is if the business has the opportunity to compound at high rates of return. Most of my investments have the ability to compound intrinsic value at double-digit rates for a long time. If this is true, then there is less need for multiple expansion to produce an attractive investment return.

It is possible to make a lot of money investing in medium or worse quality assets, relying for your returns on the convergence of price and value. But if you stick with businesses that increase in value over the years, then time is your friend.

My experience strongly suggests that timing is the trickiest part of investing, so I am comfortable with an approach that minimizes the importance of getting the timing right.


How do you typically find ideas and what is your selection process before an idea gets added to your portfolio?


The basic sources that I use to generate ideas—publications, screens, talking with other investors, and so on—are probably not very different from what most investors utilize.

I have found, though, that the way I organize my process is somewhat atypical because of the narrow focus on great businesses.

My goal each day is to expand the list of companies that I would like to buy if presented with an attractive price. I do, of course, prioritize research on ideas that seem like they may be currently cheap, but most of the time I am expanding my knowledge base in order to maximize the future opportunity set.

In terms of research on individual companies, I strive to be very comprehensive and careful. One nice thing about making a small number of large investments is that you generally do not have to feel rushed during the research process.


What are your ideas concerning portfolio composition and the value of individual holdings in relation to the portfolio?


I prefer a relatively concentrated portfolio because it complements the focus on great businesses, and because it fits with my temperament. I enjoy the research process and do not mind going for long periods of time without making a new investment.

I would find it unsatisfying to have investments that are not large enough to make a meaningful contribution to the performance of the overall portfolio. For me, having many small positions would be more stressful than having a few, high-conviction investments.

But I also believe that there are many valid approaches. The key is to know yourself and tailor your investment strategy to your own idiosyncrasies.